《港灣商業(yè)觀察》陳錢
近期，北交所披露了江蘇愛舍倫醫(yī)療科技集團股份有限公司（簡稱：愛舍倫）的第二輪審核問詢函的回復。愛舍倫于2024年6月遞表北交所，保薦機構為東吳證券。
公司的創(chuàng)新特征、商譽減值風險、對Medline集團的依賴、外銷收入的真實性等是監(jiān)管層重點關注的問題。其中，外銷收入的真實性曾兩次遭監(jiān)管層問詢。
審核問詢函顯示，中介機構對各期外銷收入的發(fā)函比例在96%以上，函證主要發(fā)往客戶集團內與發(fā)行人實際發(fā)生交易的子公司，各期客戶的回函比例為23.62%、17.19%、20.76%、23.75%；中介機構對各期外銷收入的走訪比例在80%以上，主要走訪了Medline集團的美國芝加哥總部及上海采購中心，未對客戶集團內與發(fā)行人實際發(fā)生交易的子公司等進行回函主體進行走訪。請發(fā)行人：（1）說明針對同一集團客戶Medline函證對象與走訪對象不一致的原因，說明通過走訪上海采購中心確認發(fā)行人收入金額是否準確、充分；（2）進一步說明客戶回函的具體情況，包括回函對象、回函金額、金額不一致等；進一步說明走訪的具體情況，包括走訪對象、金額或數(shù)量、是否走訪客戶存放發(fā)行人產品的倉庫等。
01
嚴重依賴單一客戶，毛利率低于同行
招股書顯示，愛舍倫主要從事應用于康復護理和醫(yī)療防護領域的一次性醫(yī)用耗材的研發(fā)、生產和銷售，通過ODM/OEM等方式為國家知名醫(yī)療器械品牌廠商提供相關產品。公司的主營業(yè)務包括康復護理產品、手術感控產品和其他產品。
2021-2023年（簡稱：報告期內），愛舍倫實現(xiàn)營收分別為5.73億元、5.74億元、5.75億元，實現(xiàn)凈利潤分別為9987.99萬元、6280.24萬元、6693.69萬元，扣非后歸母凈利潤分別為5355.02萬元、5818.40萬元、6140.54萬元。
2024年公司實現(xiàn)營收6.92億元，同比增長20.36%，實現(xiàn)凈利潤8071.11萬元，同比增長20.54%，實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤7213.30萬元，同比增長17.47%。
公司的業(yè)績增長主要來自于主營業(yè)務，主營業(yè)務收入占各期營收的比重分別為99.58%、99.73%、99.53%，2024年公司主營業(yè)務收入為6.89億元，同比上漲20.41%。
主營業(yè)務中，康復護理產品和手術感控產品為愛舍倫的核心技術產品，包括醫(yī)用護理墊、醫(yī)用冰袋、一次性使用手術衣、手術組合包等。各期來自核心技術產品的收入分別為5.65億元、5.48億元、5.69億元，占營收的比重分別為98.46%、95.61%、99.04%。
2024年來自康復護理產品的營收為3.69億元，同比增長13.70%；來自手術感控產品的營收為3.16億元，同比增長29.57%。
由于公司的業(yè)務模式是“大客戶為核心+境外銷售”，因此公司的主營業(yè)務收入九成以上都是來自境外，其中80%的產品都是銷往美國和歐洲地區(qū)，2024年營收增長主要是境外銷售收入的增長。
愛舍倫在招股書中表明，公司主要采用OEM模式與境外客戶展開合作，根據(jù)客戶訂單組織生產和銷售，主要客戶為境外大型醫(yī)用敷料品牌商。
但也正因公司長期以OEM代加工的貿易模式為主，因此客戶集中和對單一客戶依賴的問題顯著。
2021-2024年，愛舍倫前五大客戶的銷售收入占營收的比例分別為78.04%、81.99%、86.27%、86.27%，其中僅來自Medline集團的收入占比就高達七成，分別為65.23%、71.51%、73.08%、71%，而來自其余的客戶的收入占比僅在1%-8%左右，也就是說，愛舍倫的“飯碗”幾乎全系于Medline集團一人。
廣州眺遠營銷咨詢公司董事長兼CEO高承飛向《港灣商業(yè)觀察》表示，國內OEM代加工廠商的核心問題在于過度依賴單一客戶會導致企業(yè)缺乏議價能力，往往會為了爭取主要客戶的更多的訂單而陷于被動。
進一步觀察愛舍倫近年來的毛利率，雖說總體穩(wěn)定在23%左右，但仍和同行業(yè)可比公司存在不小的差距，2021-2024年公司的毛利率分別為24.73%、22.21%、23.17%、23.13%，而同行業(yè)可比公司期內的毛利率均值為29.52%、30.92%、28.47%。
并且值得一提的是，公司境外銷售的毛利率總體低于境內銷售的毛利率。2021-2023年，愛舍倫境外銷售的毛利率分別為24.73%、21.03%、22.62%，境內銷售的毛利率分別為23.33%、32.23%、29.52%。
對于2022年和2023年境外銷售毛利率低于境內銷售毛利率，公司稱主要系大客戶Medline采購規(guī)模較大，公司為了爭取更多訂單提供了比較有競爭力的價格，因此Medline集團的毛利率不高。
2024年，公司在美國和歐洲地區(qū)的毛利率分別為20.35%、28.25%，在境內的毛利率為32.04%。
02
OEM代加工模式，研發(fā)費用率遠弱于同行
確實，OEM代加工模式雖說一定程度上減少了企業(yè)銷售費用的開支，但背后潛藏的風險也不可謂不大。
中國礦業(yè)大學（北京）管理學院碩士生企業(yè)導師支培元向《港灣商業(yè)觀察》表示，大多數(shù)OEM代加工廠商的危機來源于三個方面。
“第一，客戶結構單一。過度依賴特定客戶，猶如將所有雞蛋置于一個籃子中，一旦該客戶有變，如轉移訂單或削減需求，廠商將遭受重創(chuàng)；第二，研發(fā)投入不足。過低的研發(fā)費用，使企業(yè)創(chuàng)新能力受限，若始終處于低附加值的代工環(huán)節(jié)，難以跟上市場快速變化的節(jié)奏，易被淘汰；第三，財務風險上升，應收賬款大幅增加，資金回流緩慢，不僅影響資金周轉，還可能因客戶信用問題產生壞賬。”
隨著對單一客戶的依賴，愛舍倫近年來的應收賬款值得關注。
報告期各期末，愛舍倫的應收賬款余額分別為3232.68萬元、5236.10萬元、3596.92萬元，其中來自前五大客戶的應收賬款余額占其比重分別為85.07%、84.59%、75.99%，各期末按壞賬計提方法披露的壞賬準備分別為161.63萬元、261.81萬元、304.58萬元。
2024年末愛舍倫應收賬款余額為5867.16萬元，同比上漲78.21%，公司稱主要系前五大客戶應收賬款增加所致，其中Medline集團應收賬款上漲1530.04萬元。
與此同時，公司期末回款金額的戰(zhàn)線也漸漸拉長。各期期后回款金額占當期應收賬款余額的比例分別為100%、95.16%、86.10%，呈下降趨勢。其中2022年和2023年未回款金額占當期應收賬款的比例分別為4.84%、13.90%，上升幅度較大。
此外，在研發(fā)環(huán)節(jié)，盡管愛舍倫稱擁有42項實用新型專利、10項外觀設計專利，并擁有著作權2項和5項在審發(fā)明專利。但實際上，公司近年來的研發(fā)費用率長年低于1%，直到2024年才開始突破1%達到1.14%。
2021年-2023年，愛舍倫的研發(fā)費用率分別為0.14%、0.64%、0.85%，遠低于同行業(yè)可比公司研發(fā)費用率的均值3.30%、3.16%、3.24%。
支培元進一步指出，未來OEM代加工廠商可以從多方面尋求突破。一方面，積極拓展客戶群體，開拓國內外新客戶，降低對單一客戶的依賴；另一方面，重視研發(fā)創(chuàng)新，加大研發(fā)投入，提升自主創(chuàng)新能力，逐步從OEM向ODM、OBM轉變，打造自有品牌，提高產品附加值。
03
分紅與資金壓力，商譽減值風險遭問詢
據(jù)悉，愛舍倫此次的募集資金擬主要用于凱普樂公共衛(wèi)生醫(yī)療物資產業(yè)園建設項目，旨在提高公司產能、擴大規(guī)模優(yōu)勢、提升產品質量和服務、開拓滅菌業(yè)務。
招股書顯示，該項目投資總額6.70億元，其中2.65億元用于建筑工程費、2.73億元用于項目設備及軟件購置費、894萬元用于項目安裝工程費、1292.72萬元用于項目工程建設其他費用、2795.17萬元用于基本預備費、8347.90萬元用于鋪底流動資金。此次IPO，愛舍倫計劃募集資金3億元，將全部用于凱普樂公共衛(wèi)生醫(yī)療物資產業(yè)園建設項目。
實際上，愛舍倫近年的產能利用率呈現(xiàn)出有所波動的狀態(tài)。
公司的核心產品，醫(yī)用護理墊在期內的產能利用率分別為135.14%、94.53%、95.24%，醫(yī)用冰袋期內的產能利用率分別為137.17%、141.67%、173.02%，手術鋪單期內的產能利用率分別為106.22%、100%、95.97%，一次性手術衣期內的產能利用率分別為87.43%、142.29%、86.92%，手術組合包期內的產能利用率分別為177.25%、92.17%、103.57%。
同時，值得一提的是，愛舍倫近年來短期借款上升明顯和兩年間8000多萬的分紅。
2021年-2024年，愛舍倫的短期借款分別為8927.51萬元、9758.01萬元、1.10億元、1.19億元，貨幣資金分別為1.88億元、1.42億元、7951.55萬元、7294.31萬元，從2023年開始，愛舍倫的貨幣資金已經被短期借款覆蓋。
現(xiàn)金流層面，2024年愛舍倫的經營性現(xiàn)金流同比下降25.50%。
2021年-2024年，愛舍倫經營性現(xiàn)金流分別為319.38萬元、6490.06萬元、9608.06萬元、7157.78萬元，其中經營性現(xiàn)金流長期低于同期短期借款。
現(xiàn)金流的乏善可陳，短期借款的持續(xù)上升，不能不讓人警惕未來的資金鏈壓力，但公司卻在2021年、2023年進行了5000萬元、3045.57萬元的現(xiàn)金股利派發(fā)，兩次累計分紅8045.57萬元。
據(jù)悉，截至招股書簽署日，張勇直接持有愛舍倫1.97%的股份，并通過愛舍倫管理咨詢、洛威尼森、普洛瑞斯分別間接持有79.58%、4.33%、2.81%的股份，合計控制公司88.69%的股份，為公司實際控制人。換言之，實控人分走了絕大多數(shù)金額。
知名商業(yè)顧問，企業(yè)戰(zhàn)略專家霍虹屹向《港灣商業(yè)觀察》表示，在分紅方面，市場最關心的，是公司在上市前是否進行了過度分紅，如果公司上市前大額分紅，而上市后資金緊張、再融資需求迫切，投資者會質疑這是一種短期利益最大化行為，而非長期發(fā)展戰(zhàn)略。此外，分紅是否與公司盈利能力匹配，也決定了市場的信任度。
很顯然，2021年短期借款近9000萬，經營性現(xiàn)金流僅僅300萬出頭的情況下從容分紅5000萬；2023年短期借款1.10億，經營性現(xiàn)金流9608.06萬元的情況下又再次分紅3000多萬。此種分紅案例是否屬于“過度分紅”，留待市場判斷。
招股書顯示，2021-2024年公司的交易性金融資產分別為6172.88萬元、4733.20萬元、904.06萬元、400.08萬元。均為購買遠期結售匯及理財產品。
此外，愛舍倫曾因收購張家港市志益醫(yī)材有限公司（簡稱：志益醫(yī)材）和蘇州尤妮佳無紡布制品有限公司（簡稱：尤妮佳）資產組而被監(jiān)管層問詢。
據(jù)悉，愛舍倫于2020年12月用4182.73萬元收購志益醫(yī)材和尤妮佳的資產組，收購時該資產組賬面價值為1140.36萬元，可辨認凈資產公允價值為1875.57萬元，因此產生2307.16萬元的商譽。
并且在收購后該資產2021年以來的實際營收分別為6670.16萬元、4852.82萬元、5685.07萬元、2953.30萬元，呈下滑態(tài)勢。且志益醫(yī)材和尤妮佳的原股東為實控人張勇的外甥任濤、王妍玨夫婦。
審核問詢函顯示，請發(fā)行人：（1）說明按4182.73萬元的價格收購賬面價值1140.36萬元資產組的合理性；（2）說明在資產組2022年大幅下滑的背景下，未計提商譽減值的合理性、合規(guī)性。（港灣財經出品）
