《港灣商業(yè)觀察》施子夫

近期，廈門(mén)海辰儲(chǔ)能科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，海辰儲(chǔ)能）遞表港交所，聯(lián)席保薦機(jī)構(gòu)為華泰國(guó)際、中信證券、農(nóng)銀國(guó)際、中銀國(guó)際。

業(yè)績(jī)上看，海辰儲(chǔ)能的收入規(guī)模一舉突破百億營(yíng)收，毛利率也穩(wěn)定增長(zhǎng)。不過(guò)期內(nèi)公司仍合計(jì)虧損超37億元，雖然2024年公司扭虧為盈，但高達(dá)80億元的應(yīng)收賬款及流動(dòng)性放緩、償債能力偏弱等問(wèn)題仍較為突出。

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儲(chǔ)能電池單價(jià)二連降，補(bǔ)助收入一年數(shù)億

天眼查顯示，海辰儲(chǔ)能成立于2019年，公司專(zhuān)注于提供以?xún)?chǔ)能電池和系統(tǒng)為核心的全場(chǎng)景儲(chǔ)能解決方案。產(chǎn)品組合主要包括儲(chǔ)能電池及儲(chǔ)能系統(tǒng)，其核心為儲(chǔ)能電池及其相關(guān)LFP電池技術(shù)。

根據(jù)灼識(shí)咨詢(xún)的數(shù)據(jù)，以鋰離子儲(chǔ)能電池出貨量計(jì)，海辰儲(chǔ)能于2024年全球儲(chǔ)能市場(chǎng)排名第三。2024年，海辰儲(chǔ)能的儲(chǔ)能電池出貨量達(dá)到35.1GWh，年復(fù)合增速達(dá)到167%。

于往績(jī)記錄期間，海辰儲(chǔ)能的收入來(lái)自?xún)?chǔ)能電池、儲(chǔ)能系統(tǒng)、材料及其他產(chǎn)品銷(xiāo)售的已收及應(yīng)收款項(xiàng)（扣除與銷(xiāo)售相關(guān)的稅費(fèi)）。從2022年-2024年（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，報(bào)告期內(nèi)），海辰儲(chǔ)能來(lái)自?xún)?chǔ)能電池的收入金額分別為25.38億元、79.57億元和79.61億元，分別占當(dāng)期收入的70.2%、78.0%和61.6%。

其中2023年、2024年，海辰儲(chǔ)能的收入增速分別為213.48%、0.04%，在大幅增長(zhǎng)后，2024年收入增效甚微。海辰儲(chǔ)能表示，主要因儲(chǔ)能電池銷(xiāo)量增加，但原材料價(jià)格下降導(dǎo)致的儲(chǔ)能電池平均售價(jià)下滑抵銷(xiāo)了部分增長(zhǎng)。

另一邊，儲(chǔ)能系統(tǒng)的收入金額分別為9.09億元、19.73億元和46.71億元，分別占當(dāng)期收入的25.2%、19.3%和36.2%。2023年、2024年儲(chǔ)能系統(tǒng)的收入增速分別為116.93%、136.69%。

同時(shí)，海辰儲(chǔ)能另有不到5%的收入來(lái)自材料及其他，各年度材料及其他收入分別為1.67億元、2.71億元和2.86億元，分別占當(dāng)期收入的4.6%、2.7%和2.2%。

有關(guān)于儲(chǔ)能系統(tǒng)銷(xiāo)售額的持續(xù)增長(zhǎng)，一方面系海辰儲(chǔ)能在營(yíng)銷(xiāo)及推廣產(chǎn)品方面持續(xù)努力而導(dǎo)致的下游市場(chǎng)需求有所增加。另一方面，公司也在進(jìn)一步拓展海外市場(chǎng)，進(jìn)而導(dǎo)致海外銷(xiāo)售額大幅增長(zhǎng)。

從2022年-2024年，海辰儲(chǔ)能來(lái)自中國(guó)內(nèi)地的收入由36.15億元提升至92.17億元，占收入比重則由100%下滑至71.4%。同一時(shí)期，海外地區(qū)收入由3.3萬(wàn)元提升至37億元，占收入比重由0提升至28.6%。

在業(yè)務(wù)規(guī)模及產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張的同時(shí)，海辰儲(chǔ)能的儲(chǔ)能電池和儲(chǔ)能系統(tǒng)的銷(xiāo)量也在持續(xù)增長(zhǎng)。各期儲(chǔ)能電池的銷(xiāo)量分別為3.3GWh、15.6GWh和28.3GWh，儲(chǔ)能系統(tǒng)的銷(xiāo)量分別為1.0GWh、2.2GWh和5.3GWh。

不過(guò)在價(jià)格方面，儲(chǔ)能電池的平均售價(jià)由于原材料價(jià)格下降和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的原因出現(xiàn)了下降；儲(chǔ)能系統(tǒng)的平均售價(jià)則保持穩(wěn)定。報(bào)告期內(nèi)，儲(chǔ)能電池的平均售價(jià)分別為0.8元/瓦時(shí)、0.5元/瓦時(shí)和0.3/元瓦時(shí)，儲(chǔ)能系統(tǒng)的平均售價(jià)分別為0.9元/瓦時(shí)、0.9元/瓦時(shí)、0.9元/瓦時(shí)。

報(bào)告期內(nèi)，海辰儲(chǔ)能實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為36.15億元、102.02億元和129.17億元，毛利分別為4.1億元、12.38億元和23.09億元，毛利率分別為11.3%、12.1%和17.9%。2023年、2024年公司營(yíng)收增速分別為182.2%、26.6%，毛利增速分別為201.7%、86.5%，三年時(shí)間毛利率合計(jì)增長(zhǎng)6.6個(gè)百分點(diǎn)。

在海辰儲(chǔ)能的其他收入中，公司還享受到不低的政府補(bǔ)助。報(bào)告期各期末，公司錄得政府補(bǔ)助收入分別為1120萬(wàn)元、1.01億元和4.14億元。

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2024年扭虧為盈，應(yīng)收賬款狂飆超80億

盡管營(yíng)收面仍能保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，但難以忽略的是，期內(nèi)海辰儲(chǔ)能仍處于虧損之中。

報(bào)告期內(nèi)，海辰儲(chǔ)能的年內(nèi)凈利潤(rùn)分別為-17.77億元、-19.75億元和2.87億元，其中可回售股分負(fù)債的公允價(jià)值影響金額重大，2022年、2023年分別為12.91億元、17.16億元。由于相關(guān)股份所附帶的贖回權(quán)及清算優(yōu)先權(quán)產(chǎn)生的責(zé)任已于2023年終止，因此海辰儲(chǔ)能于2024年并無(wú)錄得可回售股分負(fù)債的公允價(jià)值虧損。

報(bào)告期內(nèi)，海辰儲(chǔ)能經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)分別為-1.05億元、-2.25億元和3.18億元，凈利潤(rùn)率分別為-49.2%、-19.4%和2.2%。

對(duì)于2024年扭虧為盈的原因，海辰儲(chǔ)能表示，主要通過(guò)：進(jìn)一步擴(kuò)大客戶(hù)群及地理范圍來(lái)增加銷(xiāo)售收入；擴(kuò)大產(chǎn)品組合和國(guó)際銷(xiāo)售，提高毛利率；提高營(yíng)運(yùn)效率及成本管理。

于過(guò)去三年時(shí)間，海辰儲(chǔ)能的各項(xiàng)費(fèi)用開(kāi)支均呈現(xiàn)明顯增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。報(bào)告期內(nèi)，公司的研發(fā)開(kāi)支分別為1.97億元、4.85億元和5.3億元，銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支分別為7034.3萬(wàn)元、2.4億元和3.03億元，行政開(kāi)支分別為6.53億元、7.1億元和7.9億元。盡管公司方面強(qiáng)調(diào)自身的創(chuàng)新投入，但公司當(dāng)期的行政開(kāi)支要明顯高于研發(fā)開(kāi)支投入。

難以忽視的是，在海辰儲(chǔ)能整體業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的同時(shí)，公司的應(yīng)收賬款水平也相對(duì)應(yīng)的出現(xiàn)了激增。

報(bào)告期各期末，海辰儲(chǔ)能的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)（扣除減值虧損準(zhǔn)備）分別為2.23億元、40.2億元和83.15億元，貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)信貸虧損撥備分別為180萬(wàn)元、1.47億元和6.61億元。于2024年，海辰儲(chǔ)能的應(yīng)收賬款高達(dá)80億元不止。

更需要警惕的是，各期貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為11.8天、78.6天和185.7天，合計(jì)增長(zhǎng)173.9天。公司方面解釋稱(chēng)，主要是由于業(yè)務(wù)規(guī)模和收入在報(bào)告期內(nèi)的快速增長(zhǎng)，以及隨著進(jìn)一步擴(kuò)張至海外市場(chǎng)，與來(lái)自不同地區(qū)的客戶(hù)訂立的結(jié)算條款更為多元化。

深度科技研究院院長(zhǎng)張孝榮指出，應(yīng)收賬款激增至83.15億元，將加劇公司資金占用，導(dǎo)致現(xiàn)金流趨緊，影響日常運(yùn)營(yíng)與投資能力；同時(shí)，壞賬風(fēng)險(xiǎn)和管理成本同步上升，可能削弱利潤(rùn)質(zhì)量，甚至拖累財(cái)務(wù)健康與信用評(píng)級(jí)。

另一邊，海辰儲(chǔ)能的合同負(fù)債出現(xiàn)波動(dòng)。合同負(fù)債主要指為交付產(chǎn)品而預(yù)先收到的款項(xiàng)。截至報(bào)告期各期末，海辰儲(chǔ)能的合同負(fù)債分別為5.96億元、1.00億元和6.86億元。2023年，海辰儲(chǔ)能的合同負(fù)債降至1億元主要是由于客戶(hù)的預(yù)付款項(xiàng)減少，公司采用分階段按進(jìn)度收取款項(xiàng)的政策。2024年合同負(fù)債增至6.86億元主要是由于海外訂單的預(yù)收款增加。

高位的應(yīng)收賬款也給海辰儲(chǔ)能的流動(dòng)性帶來(lái)危機(jī)。

報(bào)告期各期末，海辰儲(chǔ)能的流動(dòng)負(fù)債總額分別為92.92億元、97.43億元和144.40億元，流動(dòng)資產(chǎn)總額分別為53.26億元、134.61億元和186.56億元，流動(dòng)資產(chǎn)凈額分別為-39.65億元、37.18億元和42.16億元。

報(bào)告期各期末，海辰儲(chǔ)能的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-2.6億元、-17.46億元和1.1億元，年末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為22.52億元、52.85億元和42.94億元。

另外，在償債能力方面，報(bào)告期各期末，海辰儲(chǔ)能的資產(chǎn)負(fù)債比率分別為116.4%、66.5%和73.1%，流動(dòng)比率分別為0.6倍、1.4倍和1.3倍，速動(dòng)比率分別為0.4倍、1.2倍和1.1倍。盡管資產(chǎn)負(fù)債比率較期初有所下滑，但總體仍維持在較高的水平，公司償債壓力較大，流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)上升。

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產(chǎn)能利用率下滑，市場(chǎng)份額排名第三

此次IPO，海辰儲(chǔ)能計(jì)劃募資主要用于提升儲(chǔ)能電池產(chǎn)能以解決下游客戶(hù)不斷增長(zhǎng)的需求；研發(fā)；搭建全球銷(xiāo)售與服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，以支持海外擴(kuò)張戰(zhàn)略；營(yíng)運(yùn)資金及一般公司用途。

根據(jù)海辰儲(chǔ)能披露的主要生產(chǎn)情況來(lái)看，期內(nèi)廈門(mén)生產(chǎn)基地的儲(chǔ)能電池產(chǎn)能利用率分別為99.0%、90.3%和72.1%。2023年、2024年，重慶生產(chǎn)基地的產(chǎn)能利用率分別為88.4%、73.3%。兩大生產(chǎn)基地均出現(xiàn)了明顯的產(chǎn)能下滑的情況。

不僅如此，為有效地經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，滿(mǎn)足用戶(hù)的需求和預(yù)期，海辰儲(chǔ)能提到，公司必須維持一定的存貨水平確保產(chǎn)品及時(shí)交付。報(bào)告期各期末，海辰儲(chǔ)能的存貨分別為19.68億元、14.21億元和21.25億元，各年度分別計(jì)提存貨減值準(zhǔn)備分別為390萬(wàn)元、3.21億元和2.05億元，公司的存貨出現(xiàn)了明顯的增長(zhǎng)。

在產(chǎn)能利用率下滑且存貨高位的情況下，海辰儲(chǔ)能此番大幅擴(kuò)產(chǎn)存在的產(chǎn)能消化問(wèn)題亟待解決。

就產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃，海辰儲(chǔ)能計(jì)劃就長(zhǎng)時(shí)儲(chǔ)能產(chǎn)品在中國(guó)山東建設(shè)生產(chǎn)基地，該基地占地面積約47.85萬(wàn)平方米，電池產(chǎn)品的設(shè)計(jì)產(chǎn)能為30GWh，儲(chǔ)能系統(tǒng)的設(shè)計(jì)產(chǎn)能20GWh。山東生產(chǎn)基地的預(yù)計(jì)總資本支出約為人民幣72億元。截至最后實(shí)際可行日期，海辰儲(chǔ)能已開(kāi)始建設(shè)山東生產(chǎn)基地一期，預(yù)計(jì)將于2026年第二季度開(kāi)始試生產(chǎn)。公司的規(guī)劃擴(kuò)建項(xiàng)目預(yù)計(jì)到2026年將使的總設(shè)計(jì)年產(chǎn)能提升至超過(guò)100GWh。

根據(jù)鋰離子儲(chǔ)能電池出貨量計(jì)算，2024年海辰儲(chǔ)能在全球儲(chǔ)能市場(chǎng)排名第三，市場(chǎng)份額為11%。而排名前二的儲(chǔ)能電池公司市場(chǎng)份額分別為35%、13%，短期內(nèi)海辰儲(chǔ)能想要追趕行業(yè)龍頭仍需要一定時(shí)間。

股權(quán)結(jié)構(gòu)上，海辰儲(chǔ)能由海辰科技全資擁有。海辰科技由珠海海恒、珠海慧維新能源科技合伙企業(yè)（有限合伙）（珠?；劬S）及海辰儲(chǔ)能的執(zhí)行董事兼總經(jīng)理王鵬程分別持有73.31%、21.98%及4.71%的股權(quán)。珠海海恒成立時(shí)由林秀華（吳祖鈺的配偶）最終控制。

截至最后實(shí)際可行日期，珠海海恒由吳祖鈺持有92%的份額，由王鵬程持有8%的財(cái)產(chǎn)份額。吳祖鈺是珠海海恒的普通合伙人。珠?；劬S由屬海辰儲(chǔ)能獨(dú)立第三方的個(gè)人持有及管理。

自成立至今，海辰儲(chǔ)能合計(jì)完成4輪融資。A輪、A+輪、B輪及C輪的總對(duì)價(jià)分別為6.83億元、7.4億元、20.01億元和45.76億元，融資總規(guī)模達(dá)到了80億元。

盡管期內(nèi)實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，但海辰儲(chǔ)能未來(lái)一段時(shí)間盈利能力的穩(wěn)定性問(wèn)題仍是考驗(yàn)。同時(shí)，如何化解高企的應(yīng)收賬款、后續(xù)產(chǎn)能是否會(huì)面臨消化不良問(wèn)題也受到市場(chǎng)關(guān)心。（港灣財(cái)經(jīng)出品）