《港灣商業觀察》施子夫
近期，江蘇澤景汽車電子股份有限公司（以下簡稱，澤景電子）遞表港交所獲受理，海通國際和中信證券為聯席保薦機構。
從賬面情況來看，過去三年澤景電子收獲了不錯的業績表現，公司的營收規模突破5億元。不過另一邊，澤景電子也持續處于虧損之中，連續三年資產負債率高于200%、并且還存在背負對賭協議等情況，以上種種均讓公司此次沖擊上市頗為“背水一戰”。
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收入與毛利率不錯，三年仍虧5.7億
天眼查顯示，澤景電子自2015年5月開始開展業務，公司提供擋風玻璃HUD（簡稱W-HUD）解決方案CyberLens及增強現實HUD（簡稱「AR-HUD」）解決方案CyberVision為主，以測試解決方案和其他創新視覺技術解決方案為輔的綜合解決方案。
于往績記錄期間，澤景電子主要自銷售HUD解決方案及測試解決方案產生收入。從2022年-2024年（以下簡稱，報告期內），來自HUD解決方案及測試解決方案產生的收入分別為1.71億元、4.95億元和5.41億元，占當期收入的80.0%、90.0%和93.6%；來自銷售測試解決方案產生的收入分別為834.7萬元、1522.3萬元和3240.7萬元。
除了銷售解決方案外，澤景電子亦有小部分收益來自為客戶提供研發服務及工具開發服務（通常發生在與汽車主機廠合作的開發階段）以及銷售若干組件。期內來自該部分業務的收益分別為3455.9萬元、3959.8萬元和463.9萬元，分別占同期收益的16.1%、7.2%及0.8%。
2023年、2024年，銷售HUD解決方案的收益同比增長188.9%、9.3%，有關2023年收益大幅增長，主要由于公司先前獲得定點的關鍵車型于2023年量產交付，導致W-HUD解決方案銷量自2022年至2023年大幅增加。
在主營業務收入的帶動下，澤景電子的整體業績表現也實現穩定增長。報告期內，公司實現營收分別為2.14億元、5.49億元和5.78億元，毛利率分別為22.6%、25.6%和27.3%。2023年、2024年公司收入同比增長156.6%、5.1%。
盡管營收面表現良好，但澤景電子仍面臨盈利上的較大壓力。報告期內，公司產生年度虧損分別為2.56億元、1.75億元和1.38億元，年內經調整利潤分別為-7913.2萬元、1331.3萬元和-713.1萬元，凈利潤率分別為-119.7%、-31.8%和-23.9%。三年時間，公司累計虧損金額5.69億元。
同時，公司還面臨下游集中度較高風險。報告期內，公司來自五大客戶的收入分別為1.99億元、5.15億元和4.68億元，占同期總收入的93.0%、93.8%及80.9%；來自最大客戶的收入分別為1.02億元、1.44億元和1.34億元，占同期總收入的47.6%、26.1%和23.2%。
此外，截至2024年12月末，澤景電子的CyberLens已獲得65個車型定點項目，并且CyberLens已在51款車型上應用。
于往績記錄期間，CyberLens收入從2022年的1.7億元大幅增至2024年的4.78億元。2022年-2024年，CyberLens銷量合計分別為174792套、530841套和570588套，每套CyberLens平均售價分別為970.9元、907.0元和837.1元。三年時間均價下滑133.8元。
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資產負債率超200%，身披對賭協議
除了持續虧損帶來的流血難題，澤景電子還需要面對因長期虧損而帶來的現金流波動問題。
報告期各期末，公司經營活動產生的現金流量凈額分別為-1.4億元、-1.24億元和2918.9萬元，2022年、2023年錄得現金流流出，公司稱與營運資金變動等因素密切相關。
報告期各期末，澤景電子的貿易應收款項及應收票據分別為1.24億元、2.86億元和2.96億元，存貨分別為6626.4萬元、7817.1萬元和8931.0萬元。截至2025年3月末，公司的存貨、貿易應收款項及應收票據分別錄得1.1億元、2.21億元。
截至報告期各期末，澤景電子的公司的流動比率分別為0.317、0.384、0.412，速動比率分別為0.235、0.319、0.357，資產負債率分別為246.0%、213.8%和215.6%。最近三年時間，公司資產負債率均超過200%，流動比率、速動比率均小于1，公司長期資不抵債、償債能力不足。
著名經濟學家宋清輝認為，澤景電子雖然收入保持不錯，但凈虧損和資產負債率偏高所凸顯出的償債能力問題，都將引發投資者對于公司穩定經營層面的擔憂。對于公司而言，當務之急需要迅速扭虧為盈，且大力度降杠桿。
其他方面。報告期內，澤景電子的銷售及營銷開支分別為1531.8萬元、1310.1萬元、2401.4萬元，占當期收入的7.2%、2.4%和4.2%；行政開支分別為6323.9萬元、7659.7萬元和8033.4萬元，占當期收入的29.5%、13.9%和13.9%；研發費用分別為8342.5萬元、5452.3萬元和6208.5萬元，分別占同期收入的39.0%、9.9%和10.7%。于2024年，澤景電子當期行政開支要明顯高于同期的研發費用投入。
同樣受外界關注度較高的是，根據招股書顯示，澤景電子曾與前投資者簽訂股東協議授予有關公司的若干特別權利。
澤景電子表示，根據股東協議授予前投資者的撤資權、反攤薄權、優先購買權及隨售權已在為聯交所首次遞交招股書前終止，若聯系保薦機構撤回保薦導致IPO終止；撤回導致IPO終止；未能在2027年12月31日前成功上市，將可能面臨前述條款的恢復。
報告期各期末，澤景電子儀征基地的產能利用率分別為58.1%、78.4%和73.4%，各期均未明顯飽和。
此次IPO，澤景電子計劃將募集資金主要用于生產線擴展及自動化、智能化升級；提升研發及技術能力；專注于光學成像、近眼顯示、可穿戴產品等其他相關領域的產業價值鏈參與者的潛在戰略合作；營運資金及一般公司用途。在產能尚未飽和的前提下，澤景電子大舉擴產的必要性及合理性似乎應該向大眾更詳細說明。（港灣財經出品）
