《港灣商業觀察》黃懿

在10月8日毛戈平化妝品股份有限公司（下稱“毛戈平”）第二次向港交所遞表不到一個月后，11月7日，中國證監會國際合作司披露了《關于毛戈平化妝品股份有限公司境外發行上市及境內未上市股份“全流通”備案通知書》（下文簡稱“《通知書》”）。

11月20日，公司正式通過港交所上市聆訊。毛戈平多年來上市的夙愿，終于要實現了嗎？

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業績期內表現不錯

據弗若斯特沙利文數據，在2023年的國內高端美妝市場中，毛戈平以1.8％的市場份額排名第七，其主品牌MAOGEPING排名第十二。

2021年至2023年以及2024年6月30日（報告期內），毛戈平的收入分別為15.77億、18.29億、28.86億、19.72億；凈利潤分別為3.31億、3.52億、6.64億、4.93億；經調整凈利潤（非香港財務報告準則指標）分別為3.31億、3.52億、6.64億、5.13億；毛利率分別為83.4％、83.8％、84.8％、84.9％。

毛戈平主要銷售兩個美妝品牌的產品，即MAOGEPING及至愛終生。截至2024年上半年，其產品組合包括兩個品牌的387個單品。2021年至2023年以及2024年6月30日（報告期內），產品銷售收入分別占總收入的94.8％、97.0％、96.4％、96.4％。

其中，于整個往績記錄期間，公司的收入主要來源于MAOGEPING產品銷售，其分別占產品銷售總收入的96.6％、98.4％、99.0％、99.3％。于2008年，公司推出至愛終生以拓寬品牌組合，其分別占產品銷售總收入的3.4％、1.6％、1.0％、0.7％。

報告期內，彩妝作為核心產品，分別銷售690萬件、630萬件、970萬件、660萬件；彩妝銷售額分別占總收入的65.1％、54.8％、56.2％、55.1％。

同時，護膚品分別銷售140萬件、220萬件、360萬件、240萬件護膚品；其銷售額占總收入的29.7％、42.2％、40.2％、41.3％。

此外，毛戈平還于化妝藝術機構提供各種美妝相關主題的化妝藝術培訓及相關銷售。截至最后實際可行日期，公司在全國創辦了九所化妝藝術機構。報告期內，公司提供化妝藝術培訓及相關銷售的收入分別占總收入的5.2％、3.0％、3.6％、3.6％。

在銷售渠道方面，毛戈平線下銷售主要通過線下直銷（主要通過自營專柜進行）、向一家高端跨國美妝零售商銷售以及向線下經銷商銷售來實現。報告期內，公司分別擁有308個、340個、357個及372個自營專柜。截至2024年6月30日，在租賃模式及聯營模式下分別經營59個及313個專柜。此間，從線下銷售渠道獲得的收入分別占同期產品銷售所得收入的64.6％、60.8％、57.6％、50.9％。

公司表示，此外，在加大營銷力度的推動下，于整個往績記錄期間，每個專柜平均銷售額持續增加。線下直銷產生的收入分別占同期產品銷售收入的57.5％、55.1％、51.7％、46.1％。

線下渠道的毛利率整體上保持了穩定，其分別為86.1％、86.0％、86.6％、86.3％。其中，線下直銷的毛利率分別為88.1％、87.6％、88.2％、87.9％。

同一時期內，毛戈平通過線上銷售渠道實現的收入分別占同期產品銷售所得總收入的35.4％、39.2％、42.4％、49.1％。根據市場慣例，公司亦聘請線上經銷商，向線上經銷商銷售產生的收入分別占同期產品銷售所得總收入的10.0％、10.1％、8.9％、10.3％。

由此，毛戈平的存貨問題逐步得到了解決，報告期內，其存貨分別為2.097億、2.99億、3.43億、3.12億；存貨周轉天數分別為232.6天、320.6天、273.5天、202.4天。其中，成品分別為1.54億、2.19億、2.90億、2.49億。

02

高銷售費用與低研發費用

值得關注的是，營收的增長之下是毛戈平的“重營銷輕研發”。

報告期內，毛戈平的銷售及經銷開支分別為7.63億、9.62億、14.12億、9.37億，分別占同期收入的48.4％、52.6％、48.9％、47.5％。公司預計，未來銷售及經銷開支的絕對金額將隨著業務增長而繼續增加。

其中，營銷及推廣開支分別為2.23億、3.20億、5.57億、4.35億，占銷售及經銷開支分別為29.2％、33.3％、39.4％、46.5％。

在最新的招股書中，毛戈平再一次弱化了研發費用的相關信息，報告期內，研發費用分別為1370.3萬、1454.8萬、2397.5萬、1526.7萬。雖然有所上漲，但是具體的支出明細和用途，毛戈平均未披露。此外，根據以往招股書顯示，2021年至2023年的研發費用率分別為0.87％、0.80％、0.83％。

03

償債能力下降之余，大額分紅10億

在銷售額形式大好的情況下，報告期內，毛戈平經營活動所得現金流量凈額分別為2.999億、3.88億、6.997億、6.19億，年/期末現金及現金等價物分別為4.92億、8.88億、11.38億、5.53億。

此外，同一時期內，公司的借款總額分別為0、170萬元、0及1億。而流動比率分別為3.1倍、3.4倍、3.2倍、1.5倍；速動比率分別為2.4倍、2.7倍、2.6倍、1.1倍。顯然，其債償能力在2024年上半年迅速下滑。

毛戈平解釋稱，2024年上半年，流動比率降至1.5倍，主要由于流動資產總值減少，這主要是由于現金及現金等價物減少；及流動負債總額增加，這主要是由于其他應付款項及應計費用增加及應付稅項增加，部分被貿易應收款項及應收票據增加所抵銷。

而速動比率降至1.1倍，主要由于流動負債總額增加，這主要是由于計息銀行及其他借款增加1億；其他應付款項及應計費用增加；貿易應付款項增加；及應付稅項增加。

在此情況下，就不得不提及毛戈平的大額分紅了。

毛戈平在今年2月和4月，剛好是撤回A股上市之后和遞表港股上市之前，分別宣布分紅5億元，合計派發10億元，其中，接近六成流向了公司創始人毛戈平夫婦，如果算上其兄弟姐妹，則超過八成分紅流向了毛氏家族。

據了解，公司董事長毛戈平及其妻子汪立群共同持有公司股份57.26%，而毛戈平的兩個姐姐毛霓萍及毛慧萍分別持有公司11.34%及9.60%的股權；此外，其妻子汪立群的弟弟汪立華也持有6.11%股權。

截至2024年上半年，公司的可分派儲備為人民幣5.388億元，可供分派予權益股東。

中國企業資本聯盟副理事長柏文喜對《港灣商業觀察》表示，“在撤回A股上市后轉戰港股上市之前進行大額分紅，應該是公司為了優化財務結構，減少上市時的財務壓力，或者是在上市前對內部股權結構進行調整的一種策略。與此同時，大額分紅可能也是公司向市場傳遞信心的一種方式，表明公司盈利能力強，現金流充足，有能力進行大額現金分配。”

在今年5月6日《港灣商業觀察》發表的《毛戈平A股IPO釘子戶失敗轉港：狂分紅10億再募資？銷售費用暴增》中，就有市場人士認為，當前港股IPO募資方面有所承壓，包括近期不少新股表現也欠佳，這種市場環境下，毛戈平募資前景以及能否通過聆訊，都存在不確定性。“而且比較備受詬病的可能還在于，公司一方面去港股遞表謀求募資，另一方面卻交表前大額分紅，金額相當之大，這顯然將引發投資者對其上市合理性的質疑，是真正為了公司發展？還是僅僅為了圈錢？”

而毛戈平的年/期末現金及現金等價物為何突然銳減？計息銀行及其他借款為何在今年上半年激增為一個億？公司為何在償債能力弱化之余還進行大額分紅？種種問題，將給毛戈平資本化埋下伏筆。（港灣財經出品）