《港灣商業觀察》黃懿

近期，覓瑞集團（Mirxes Holding Company Limited - B）在港交所更新了招股書，由中金公司與建銀國際聯合保薦。此前，覓瑞集團于2024年4月30日遞交港股招股書，招股書滿6個月后，于10月30日失效。

在上一版本的招股書中提到的2024年第四季度，公司相關產品會通過中國國家藥監局批準，在最新一版中推遲到2025年上半年，公司產品落地未有期，又該如何“講故事”呢？

01

營收及毛利率下滑，現金流承壓

2021年至2023年及2024年上半年（報告期內），覓瑞集團的營收分別為6064.98萬美元、1775.897萬美元、2418.50萬美元、956.68萬美元；凈虧損分別為308.11萬美元、5620.27萬美元、6956.93萬美元、4432.59萬美元，累計約虧損1.7318億美元（折合12.58億元人民幣）；毛利率分別為69.6％、52.5％、56.2％、48.8％。

覓瑞集團表示，毛利率由2023年的56.2％減少至2024年上半年的48.8％，主要是由于受季節性影響，上半年的銷量較下半年相對較低，導致期內固定成本比例上升。

隨著覓瑞集團毛利率的下滑，其期間費用便引起了關注。

報告期內，銷售及分銷開支占收益的百分比分別為8.1％、76.5％、71.1％、73.6％；研發開支占收益的百分比分別為13.0％、104.1％、93.5％、111.8％；一般及行政開支占收益的百分比分別為43.8％、150.2％、132.3％、221.8％。

與此同時，期間費用的大漲和毛利率的下滑，還伴隨著現金流壓力的增加。

報告期內，公司的經營活動所用現金流量凈額分別為977.41萬美元、4868.398萬美元、4253.78萬美元、1480.42萬美元；年/期末的現金及現金等價物分別為1.02億美元、1985.18萬美元、1472.096美元、255.63萬美元。

在今年上半年，覓瑞集團突然增加了計息借款。今年截至6月30日及截至9月30日，公司的流動計息借款分別為498.999萬美元及2021.66萬美元；非流動計息借款分別為82.53萬美元及99.82萬美元。同時，報告期內，公司的流動比率分別為451.0倍、191.9倍、168.8倍、91.3倍。

公司表示，流動比率由2023年的168.8％減少至2024年上半年的91.3％，乃主要由于現金及現金等價物減少1220萬美元，主要是由于運營開支，貿易及其他應付款項增加870萬美元，主要是由于現金流量管理導致應付款項付款期限較長，及0計息借款增加500萬美元。

也就是說，覓瑞集團的現金流狀況正在經歷一段調整期。

02

收入結構向檢測及其他服務傾斜

具體到業務分部，2024年上半年，覓瑞集團收益同比減少3.3％，主要由于早期檢測及精準多組學業務分部所得收益有所減少，部分被傳染病業務分部所得收益增加所抵銷。而自早期檢測及精準多組學業務分部產生的收益同比少6.2％，主要由于印尼本地化及認證導致于印尼推出LungClearTM遭延遲，部分被GASTROClearTM收益的增加所抵銷。

報告期內，來自早期檢測及精準多組學業務分部的收入占比分別為10.4％、57.8％、72.3％、72.8％，其毛利率分別為83.2％、53.1％、59.5％、63.4％；來自傳染病業務分部的收入占比分別為89.6％、42.2％、27.7％、27.2％，其毛利率分別為69.8％、53.4％、54.6％、45.0％。

顯然，兩個業務分部的比重完全調轉，且毛利率整體均呈現下滑趨勢。公司也明確表示，計劃通過早期檢測及精準多組學業務分部的收益增長抵銷傳染病業務分部收益減少，包括提高GASTROClearTM銷量并維持其售價的能力。

在早期檢測及精準多組學業務分部中，GASTROClearTM的收入占比分別為2.2％、16.8％、21.3％、28.0％，其毛利率分別為83.2％、53.1％、59.5％、63.4％；來自LungClearTM的收入占比分別為0、6.8％、8.8％、0.7％，其毛利率分別為0、57.6％、71.1％、40.3％；來自精準多組學服務及其他的收入占比分別為8.2％、34.2％、42.2％、44.1％，其毛利率分別為63.6％、50.1％、52.4％、41.9％。

覓瑞集團稱，自LungClearTM產生的收益由截至2023年上半年的150萬美元減少至2024年同期的7萬美元，主要由于獲得印尼當地監管認證的延遲導致于印尼推出LungClearTM遭延遲。這也導致了來自印尼的收入出現斷崖式縮減，報告期內，來自印尼的收入占比分別為0.9％、14.0％、3.8％、0.0％。

此外，自GASTROClearTM服務產生的收益由2023年上半年的60萬美元增加至2024年同期的150萬美元，主要由于營銷力度提高知名度且增加所采用的檢測服務。自GASTROClearTM產品產生的收益增加，乃主要由于其需求的不斷增長導致GASTROClearTM產品的銷量有所增加。

公司還披露了于往績記錄期間產生收益的商業化產品（即GASTROClearTM、LungClearTM及FortitudeTM）的檢測量明細（包括自產品的銷售轉換而來的檢測量）（以絕對金額及占總檢測量百分比呈列）情況。報告期內，GASTROClearTM產品的檢測量占比分別為0.3％、3.5％、2.7％、6.0％；LungClearTM的檢測量占比分別為0、1.4％、1.5％、0.8％；FortitudeTM產品檢測量的占比分別為99.3％、73.9％、90.9％、90.8％。

有意思的是，FortitudeTM產品的收益及其占比在不斷地減少，其分別為88.8％、19.2％、23.3％、27.2％，但是其檢測量占比卻居高不下。公司表示，主要是由于完成客戶于Covid-19疫情期間訂購的FortitudeTM試劑盒積壓。

若是按照性質劃分收益，報告期內，來自提供檢測及其他服務的收入占比分別為6.6％、51.0％、51.2％、54.0％，其毛利率分別為46.3％、47.0％、44.4％、41.6％；來自銷售診斷試劑盒及其他產品的收入占比分別為93.4％、49.0％、48.8％、46.0％，其毛利率分別為71.2％、58.2％、68.5％、57.1％。

顯然，覓瑞集團的收入結構明顯發生變化，從銷售產品向提供檢測及其他服務傾斜。

03

多個地區尚未實現產品落地

根據覓瑞集團還按照地區劃分給出收入明細，報告期內，來自東南亞地區的收入占比分別為92.1％、73.5％、72.7％、65.7％，其中，來自新加披的收入占比分別為23.8％、38.2％、61.7％、63.2％，其毛利率分別為79.5％、53.5％、61.7％、50.2％；來自中國的收入占比分別為0.5％、19.8％、24.0％、28.4％，其毛利率分別為-63.9％、22.8％、44.1％、52.0％。

值得注意的是，在最新一版的招股書中，覓瑞集團更新了GASTROClearTM在中國的預計推出時間，其表示，該產品的IVD和LDT預計將于2025年上半年推出，惟須獲得中國國家藥監局批準。而在上一版招股書中，公司預計在今年第四季度獲得中國國家藥監局批準。

此外，預計2025年上半年開展在印尼的橋接實驗并于2025年下半年提交注冊申請；預計2024年下半年在泰國上市；預計自2025年上半年在菲律賓及馬來西亞啟動本地化的LDT服務。

也就是說，覓瑞集團除了在新加披市場明確有政府審批通過的里程碑，其余國家或地區的審批仍正在進行中。而上述時間，均存在延遲的可能性。

中國企業資本聯盟副理事長柏文喜對《港灣商業觀察》表示，“公司在更新的招股書中推遲了產品在中國大陸審批通過的預計時間，這可能會對投資者的信心產生影響。審批的延遲增加了公司的不確定性，因為這可能意味著產品上市的時間表和收入預測需要重新評估。投資者通常對審批過程的延遲持謹慎態度，因為這可能影響公司的商業化計劃和收入流。此外，審批過程的不確定性也可能導致投資者對公司的長期前景持觀望態度。”

除了在審批過程需要等待，公司的產品的價格是否能為各個地區或國家所接受更是重要命題。

與中國傳統胃鏡檢查相比，“GASTROClearTM”的檢測相對昂貴。招股書顯示，傳統胃鏡檢查零售價為80至200美元，且如購買私人保險可減免相關費用，而“覓小衛”不在保險范圍內，價格在150美元至250美元之間。

柏文喜進一步指出，“盡管GASTROClearTM的價格較高，但其作為一種非侵入性檢測方法，具有較高的靈敏度和特異性，這可能使其在某些患者群體中具有吸引力。然而，由于其價格不在保險范圍內，這可能會限制其價格敏感的市場中的普及。總體而言，內地市場對高價胃鏡的接受程度可能會因患者對非侵入性檢測方法的偏好、支付能力以及對新技術的信任度而有所不同。”（港灣財經出品）