《港灣商業觀察》黃懿

近期，泰德醫藥（浙江）股份有限公司Medtide Inc.（簡稱“泰德醫藥”）向港交所遞交招股書，擬香港主板掛牌上市。這是繼其于2024年5月31日遞表失效后的再一次申請。

隨著減重藥物GLP-1的大火，大熱的“減肥藥”GLP-1類似物也是多肽的一種，多肽藥物研發需求也逐漸飆升，借著中肽生化的光，根據弗若斯特沙利文的資料，就2023年銷售收入而言，泰德醫藥是全球第三大專注于多肽的CRDMO（一體化藥物開發模式）。

01

實際市占率不理想

泰德醫藥表示，全球TIDES CRDMO行業（TIDES藥物主要包括多肽類藥物及寡核苷酸藥物）的準入門檻較高。

根據弗若斯特沙利文的資料，就2023年銷售收入而言，泰德醫藥是全球第三大專注于多肽的CRDMO，占1.5％的市場份額。以多肽為核心的全球CRDMO市場的前兩大參與者各占23.8％的市場份額，而其余市場則較為分散，2023年前三至六名參與者（包括公司）各自僅占約1％的市場份額。

全球多肽CRDMO市場約有150名多肽CRDMO服務供應商。當中，全球多肽CRDMO市場中專注于多肽的市場參與者約有30名。其中，2023年，排名第一的Bachem來自多肽的收入為4.31億美元，市占率為13.8％；排名第二的PolyPeptide來自多肽的收入為3.14億美元，市占率為10.0％；排名第三的泰德醫藥來自多肽的收入為4750萬美元，市占率為1.5％。

顯然，泰德醫藥和前兩名市場參與者有著非常大的差距，又與后三名保持著微弱的差距，第四名至第六名的市占率分別為1.2％、1.2％、0.8％，相差僅為0.3個百分點、0.3個百分點、0.7個百分點。

02

美國收入占比超六成

2021年至2023年以及2024年上半年（報告期內），泰德醫藥的收入分別為2.82億、3.51億、3.37億、1.97億；凈利潤分別為8027.8萬、5398.0萬、4890.5萬、5056.7萬；EBITDA（非國際財務報告準則計量）分別為1.197億、9385.6萬、8506.3萬、6744.9萬。

同一時期，毛利率分別為57.1％、57.3％、53.5％、54.4％；凈利潤率分別為28.5％、15.4％、14.5％、25.6％。

泰德醫藥表示，2024年上半年，收益同比增加21.2％，主要是由于來自一名美國客戶及一名中國內地客戶的收益增加，乃由彼等各自的藥物開發進度及對服務的需求增加所推動。

泰德醫藥的大部分收入來自總部位于美國及其他中國以外市場的客戶。報告期內，來自海外國家及地區的收益分別占同年╱期收益總額的69.9％、71.1％、78.0％、71.3％。

此外，泰德醫藥投入大量資源建立海外服務及生產能力，以更好地服務全球客戶并減少地緣政治緊張局勢的影響。例如，公司正在加利福尼亞州羅克林建造一間生產工廠，預期年產能約為100至300千克。

報告期內，泰德醫藥來自美國的收入占比分別為35.3％、37.7％、34.1％、61.8％。2024年12月7日，美國參議院和眾議院軍事委員會對外公布了經兩院委員會最終協商后的2025財年國防授權法案文本。此前，備受業內關注的、旨在限制中國生物科技公司在美發展的參議院版（編號S.3558）和眾議院版（H.R8333）生物安全法案（Biosecure art）均沒有被納入2025財年國防授權法案的修正案。

有聲音認為，即便試圖通過國防授權法案快捷通道立法的計劃已徹底失敗，但針對中國生物科技公司的立法限制威脅還沒有完全消失。相關法案仍可能通過單獨立法的方式推進。

同一時期，來自中國內地的收入占比分別為30.1％、28.9％、22.0％、28.7％。

2024年上半年，泰德醫藥在中國內地的收益同比增加45.5％，主要由于兩名對CDMO服務需求增加的中國內地客戶的需求增加。

目前，大量公司減肥藥逐漸獲得審批通過，允許落地中國市場，這意味著，內地市場全新且待開發。而在此情況下，泰德醫藥冒著海外政策風險在加利福尼亞州羅克林建廠，“舍近求遠”是否是明智之舉，值得一提的是，這也直接導致了公司的在建工程金額的快速增長。

目前，泰德醫藥的物業及設備分別為1.83億、2.58億、2.96億、3.02億，其中，在建工程分別為1654.1萬、8550.7萬、1.14億、1.17億。

根據公司披露顯示，2023年，物業及設備同比增加14.8％，主要由于隨著公司進一步擴大現有錢塘園區的產能，機器及設備增加；及與目前在建的羅克林園區及醫藥港小鎮園區有關的在建工程增加。

03

依賴五大客戶，資金壓力增加

報告期內，公司銷售及營銷開支分別為2024.8萬、2224.5萬、2807.1萬、1726.7萬，其中，2023年上半年，該項支出為1334.1萬，2024同期同比增長30.1％。

具體到支出明細來看，營銷、推廣及廣告開支分別為93.8萬、101.5萬、244.8萬、197.3萬；差旅開支分別為18.8萬、35.8萬、75.7萬、38.5萬。

泰德醫藥的銷售及營銷費用的增長也帶來了客戶數量和CDMO客戶留存率的增長，然而，客戶群體的壯大未能減少公司對五大客戶的依賴。

報告期內，泰德醫藥分別有686名、664名、711名及467名客戶。2021年至2023年，公司的CDMO客戶留存率分別為91.0％、95.4％及95.4％。

報告期內，來自五大客戶的收益分別占同年╱期收益的36.5％、44.8％、48.3％及56.2％，來自最大客戶的收益分別占同年╱期收益的12.2％、15.4％、20.9％及33.7％。顯然，對五大客戶及最大客戶的依賴不減反增。

同一時期內，研發開支分別為1766.7萬、2102.0萬、2314.4萬、1299.8萬。

而在資金方面，2021年至2023年及2024年上半年及2024年11月1日，泰德醫藥的存貨分別為6749.0萬、7930.5萬、7300.5萬、7023.1萬、9769.5萬，報告期內，其存貨周轉天數分別為200.1天、178.9天、177.5天、145.1天。

截至2024年11月1日，公司截至2024年上半年的存貨（撇減或撥回的調整前）已消耗約44.0％。

2021年至2023年及2024年上半年及2024年11月1日，泰德醫藥的貿易應收款項及應收票據分別為1565.3萬、1980.0萬、3641.8萬、4303.7萬、4032.2萬，報告期內，其周轉天數分別為94.1天、20.4天、33.4天、41.2天。

截至2024年11月1日，公司截至2024年上半年的貿易應收款項約93.1％已結清。

2021年至2023年及2024年上半年及2024年11月1日，泰德醫藥的現金及現金等價物分別為5.38億、2.79億、5.31億、3.49億、3.44億。報告期內，經營活動產生的現金流量凈額分別為1.37億、1.35億、8832.7萬、4265.2萬。

也就是說，泰德醫藥面臨著不小的資金壓力。

04

子公司被低價回購引關注

隨著泰德醫藥的二次遞表，也讓“舊事”被不少媒體重提，泰德醫藥成立于2020年，是老牌多肽CDMO“中肽生化有限公司”（下稱“中肽生化”，前稱杭州中肽生化有限公司）的母公司，而中肽生化曾一度因業績不佳被貴州信邦制藥股份有限公司（002390.SZ）低價售賣。

回溯其過程可見，2015年，信邦制藥通過非公開發行股份和現金支付的方式，出資20億收購中肽生化，評估增值率達到727.27％。徐琪（泰德醫藥董事長）、李湘（泰德醫藥執行董事）因此成為信邦的董事。

2020年，信邦制藥又將中肽生化及康永生物（原由中肽生化運營的診斷業務板塊）100％股權轉讓給泰德醫藥，股權轉讓款合計為7.5億元。也就是說，2015年李湘、徐琪等將中肽生化及康永生物以20億元售賣給信邦制藥后，僅用7.5億元就又買回了上述資產。

2021年11月2日，泰德醫藥通過股東決議案，批準（其中包括）將公司的注冊資本由人民幣6375萬增加至人民幣1億元，琪康國際、杭州海鼎、杭州熙永、杭州元熙及李女士（李湘莉）以總代價3625萬人民幣分別認購本公司的注冊資本1400萬、862.5萬、181.25萬、181.25萬及1000萬。上述代價乃按注冊資本的面值經訂約方公平磋商釐定。于注冊資本增資完成后，泰德醫藥公司由琪康國際（徐琪持股100％）持有65％，由杭州海鼎（李湘莉持股99％）持有15％，由李女士（李湘莉）持有10％，由杭州熙永（李湘莉為普通合伙人）持有5％及由杭州元熙（李湘莉為普通合伙人）持有5％。

僅一個月過后，徐琪控制的琪康國際將701.75萬元注冊資本以1.5億元，轉讓給衢州海邦肽達，股權轉讓價格高達21.38元/注冊資本。同日，普華夏星、杭州海邦博源、深圳民和投資、南京歐陶、海南景盛一期5家投資機構，合計向泰德醫藥增資3.7億元，增資價格為22.5元/注冊資本，此時公司估值已超26億元。遭信邦制藥“退貨”是一樁舊事，但是憑借低買高賣，徐琪、李湘莉從中又收益多少，公司估值為何會在一年之內出現大波動，或許才是最值得關注的。（港灣財經出品）