券商分析師對這次大額計提減值給予了利好解讀。

文/每日財報 南黎

2月18日，蒙牛乳業（02319.HK）發布2024年盈利預警公告，預計錄得總收入同比有所下降，公司擁有人應占利潤約0.5億元至2.5億元，較上年同期下降約94.80%-98.96%。

這一盈利水平已創下自2017年以來新低。過去幾年，蒙牛乳業不斷通過并購，進行多元化擴張。但遺憾的是，在液體乳產品之外的其他領域，蒙牛與伊利之間的差距非但沒有縮小，反而越來越大。隨著乳制品行業整體陷入低迷，那些曾經被視為增長點的并購項目，如今反而成了拖累業績的“隱患”。

公司表示這些減值撥備為非現金性質，不會影響實際運營和現金流，且兩項性質不會影響2024財年分紅。券商分析師也對這次大額計提減值給予了利好解讀，認為是減值落地輕裝上陣。但如此大幅的計提減持，還是讓不少的投資者對于蒙牛的經營決策產生質疑。

并購帶來 “后遺癥”

利潤同比驟降主要與兩筆大額計提相關。

蒙牛乳業預計貝拉米在2024年度將會錄得虧損。其稱，預期會在2024年度對相關現金產生單位錄得的商譽及相關無形資產進行減值撥備，預計對蒙牛集團業績影響約為38億元至40億元。2021年、2022年蒙牛已先后計提6.2億元和7.42億元的商譽減值。

另外，作為蒙牛的聯營公司，現代牧業（01117.HK）在2024年預計虧損13.5億元至15.5億元，業績出現巨幅倒退，導致蒙牛乳業預期相應錄得應占該公司虧損約7.9億元至9億元。根據資料，2013年5月，蒙牛以31.75億港元收購現代牧業26.92%股權，持股比例增至27.99%，成為單一大股東；2017年，蒙牛以18.73億港元增持現代牧業16.7%的股權，成為其實控人。

可以看到，全速擴張帶來的“后遺癥”逐漸在蒙牛乳業身上顯現。2013年開始，蒙牛先后收購了雅士利、貝拉米，并購妙可藍多，與現代牧業進行聯營合作，以擴大其在奶粉、奶酪、上游供應鏈等方面的業務版圖。

蒙牛乳業奶粉業務主要由子公司雅士利和貝拉米負責運營。其中，貝拉米的業績一直未能達到預期；雅士利兩次商譽減值合計45.5億元，由于長期虧損，雅士利已于2023年7月完成私有化從港交所退市。財報數據顯示，2023年蒙牛奶粉業務實現收入38.02億元，較2022年下降約6000萬元。而2019年其奶粉業務收入為78.7億元。

除了奶粉業務，蒙牛還在忍受并購上游牧場中國圣牧、現代牧業帶來的虧損；妙可藍多在奶酪賽道歸于平靜后，利潤規模也出現大幅縮水。

除此之外，逐年攀升的商譽，對蒙牛而言也是一個巨大的潛在危機。根據財報，蒙牛2024年上半年的商譽為89.05億元，已是2017年45.33億元商譽的近兩倍，其他無形資產也高達124.80億元。蒙牛乳業資產負債率上升至56.21%，6月末的凈資產負債率更是高達81.30%，而2016年該公司的資產負債率僅為48.08%。

深陷增長困局

過去的2024年，蒙牛乳業面臨人事交棒、行業承壓以及消費市場不景氣等諸多事項交集重疊，蒙牛的壓力山大。2024年上半年，蒙牛的營收和凈利潤分別同比下降12.61%和19.03%。

按照業務結構，蒙牛的主營業務可以劃分為四個板塊，分別是液態奶業務、冰淇淋業務、奶粉業務、奶酪業務，然而這四大業務在2024年上半年全部折戟。

其中，液態奶業務收入為362.62億元，同比下降12.9%；冰淇淋業務收入為33.71億元，同比下降21.75%；奶粉業務收入為16.35億元，同比下降13.6%；奶酪業務收入為21.14億元，同比下降6.28%。

不可否認，這和國內整個乳制品市場消費需求疲軟的現狀有脫不開的關系。據尼爾森數據，2022~2023年國內乳制品全渠道增速分別為-6.5%和-2.4%。整個 2024 年，乳品市場均處于收縮區間。去年乳制品的全渠道銷售額同比下降1.4%，線下渠道同比下滑10.9%。

除了有著奶業周期和消費市場不及預期的影響，并購標的沒能實現理想效果的同時，蒙牛的盈利能力與伊利的差距越拉越大。

以蒙牛的老對手伊利作為對比，伊利液態奶收入占比從80%降至60%左右，通過奶粉、冷飲等多元化業務提升增長質量。

和伊利相比，蒙牛的營收結構相對單一，營收超八成都來自于液態奶業務，始終沒有能擔當大任的第二增長曲線。

在液態奶市場逼近天花板的情況下，蒙牛迫切需要找到第二增長曲線以扭轉頹勢。高壓之下，蒙牛如何填坑，又去哪尋找新的增量？

如何走出這次低谷？

2021年蒙牛乳業發布五年戰略，提出“再造一個蒙牛”，相當于到2025年，蒙牛乳業營收規模要達到1500億。戰略的規劃中，奶酪、鮮奶、奶粉業務都將達到百億以上的規模。

然而四年已過，蒙牛乳業并沒能達到預期。2024年3月，蒙牛老將高飛被委以重任，成為新一任的領航員，2024年半年報業績會上，談到蒙牛乳業的戰略其表示，將堅定“再創一個新蒙?！睉鹇圆粍訐u的同時。

高飛上任之后，除了在去年年中官宣落實不超過20億港元的股份回購措施，公司開始在內部進行了一系列改革與調整。只是，具體成效如何，還有待時間檢驗。

具體來看，蒙牛主動控制發貨節奏，清理渠道庫存；同時削減投資規模，逐步減少資本支出；實行精兵簡政，通過降費、技術賦能等，提高單位能效。

首先，蒙牛員工從去年年底的46064人降到了43000人，半年內裁員3064人。其次，一向愛打廣告的蒙牛，去年上半年銷售及經銷費用支出126.81億元，同比下降8.8%。

同時，高飛也給出了一體兩翼的新策略：一體是以現有蒙牛常溫、低溫到鮮奶、冰品、奶粉、奶酪六大業務為基本盤，兩翼分別是創新業務和國際化業務。

然而，無論從公司多元化成果還是全球化進展來看，蒙牛乳業想要成功突圍，還有很長的一段路要走。海外業務方面，2024年上半年，蒙牛乳業海外市場實現營收23.52億元，收入占比約為5.26%，海外市場對公司總營收的貢獻度還十分有限。

接棒蒙牛，對于高飛而言是一個艱巨的挑戰。如今，高飛時代的蒙牛不僅要面對行業原奶過剩、需求疲軟的壓力，還要面對尋找業績新增長點的難題。蒙牛何時會迎來柳暗花明，依舊還是個問號。