《投資者網(wǎng)》謝瑩潔

2023年以來，白酒行業(yè)為消費(fèi)市場(chǎng)提供著持續(xù)的熱度，當(dāng)下用“冰火兩重天”來形容再貼切不過。一方面，行業(yè)銷量下滑、庫(kù)存積壓、佳節(jié)銷量不及預(yù)期、價(jià)格倒掛；而另一面，業(yè)績(jī)上漲、頭部酒企提價(jià)、“醬香拿鐵”火熱出圈。

白酒行業(yè)復(fù)蘇跡象也開始顯現(xiàn)。2023年9月至11月，白酒產(chǎn)量連續(xù)第三次實(shí)現(xiàn)單月同比正增長(zhǎng)。但市場(chǎng)圍繞這一行業(yè)何時(shí)見底等問題熱議較多：新的一年白酒板塊能否迎來新拐點(diǎn)？如何研判白酒賽道投資主線？哪些酒企最有價(jià)值，是投資者眼中的好公司？

《投資者網(wǎng)》從業(yè)績(jī)表現(xiàn)及綜合競(jìng)爭(zhēng)力出發(fā)，盤點(diǎn)了2023年白酒賽道“優(yōu)等生”并對(duì)2024年投資機(jī)會(huì)進(jìn)行展望。

市值最高Top10

白酒板塊再度沉寂，整體呈震蕩調(diào)整態(tài)勢(shì)。

“前段時(shí)間白酒市場(chǎng)出現(xiàn)階段性回調(diào)，或與資本市場(chǎng)整體偏震蕩、節(jié)后批價(jià)庫(kù)存等指標(biāo)旺季回落、國(guó)內(nèi)外宏觀金融環(huán)境擾動(dòng)等因素相關(guān)。”招商中證白酒基金經(jīng)理侯昊表示。

短期視角下，影響白酒板塊表現(xiàn)的悲觀因素并未明顯改善，市場(chǎng)對(duì)于酒企高庫(kù)存、低批價(jià)問題仍存憂慮。

中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的《2023年中國(guó)白酒市場(chǎng)中期研究報(bào)告》顯示，在接受調(diào)查的經(jīng)銷商與零售商中，36%的比例認(rèn)為現(xiàn)金流壓力有所增加、48%的比例認(rèn)為庫(kù)存壓力有所增加；64%的比例認(rèn)為“價(jià)格倒掛程度”有所增加。多個(gè)跡象似乎都指向了白酒行業(yè)的銷售存在較大壓力。

Wind數(shù)據(jù)顯示，20家白酒A股上市公司的存貨從2020年年末的不足千億元（985.46億元）增至2023年三季度末的1363億元，超過2022年年末的庫(kù)存水平（1328.3億元）。

當(dāng)前白酒需求仍處在周期底部，弱復(fù)蘇趨勢(shì)持續(xù)。經(jīng)歷調(diào)整，白酒板塊估值處于相對(duì)低位，業(yè)內(nèi)看好其長(zhǎng)期配置價(jià)值。總市值是市場(chǎng)根據(jù)企業(yè)目前的盈利情況、經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性、未來的增長(zhǎng)等情況對(duì)各個(gè)公司給出的報(bào)價(jià)，目前最貴的酒企是貴州茅臺(tái)（600519.SH），市值為2.1萬(wàn)億元。

市值較高的白酒企業(yè)還有五糧液、山西汾酒（600809.SH）、瀘州老窖（000568.SZ）、洋河股份（002304.SZ）、古井貢酒（000596.SZ），上述企業(yè)市值均超過1000億元，另外還有今世緣（603369.SH）、迎駕貢酒（603198.SH）、舍得酒業(yè)也躋身市值TOP10。

目前估值較低的酒企有洋河股份、口子窖（603589.SH）、舍得酒業(yè)（600702.SH）、五糧液（000858.SZ）、今世緣（603369.SH）、瀘州老窖，上述企業(yè)市盈率均不超過20倍。此外，金種子酒（600199.SH）、順鑫農(nóng)業(yè)（000860.SZ）市盈率為負(fù)值。

市凈率同樣是衡量公司估值的指標(biāo)之一。當(dāng)市凈率較低時(shí)，意味著市場(chǎng)對(duì)公司的估值相對(duì)較低，此時(shí)進(jìn)入該公司的投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，但也可能存在著獲利較少的情況。

目前A股白酒板塊普遍市凈率較低，天佑德酒（002646.SZ）、順鑫農(nóng)業(yè)、伊力特、口子窖該指標(biāo)不超過3倍，洋河股份、五糧液、金徽酒、舍得酒業(yè)、老白干酒在4倍左右。

業(yè)績(jī)最強(qiáng)Top10

研究機(jī)構(gòu)復(fù)盤發(fā)現(xiàn)，2021年至今白酒板塊3次底部反彈，均具有被短期情緒錯(cuò)殺、底部向上幅度可觀、催化發(fā)生較為突然等特征。當(dāng)前白酒估值再次處于相對(duì)低位，基本面趨于好轉(zhuǎn)，且存在較多潛在催化預(yù)期。

與此同時(shí)，行業(yè)也出現(xiàn)復(fù)蘇跡象。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2023年11月，國(guó)內(nèi)規(guī)模以上企業(yè)白酒（折65度，商品量）產(chǎn)量為46.9萬(wàn)千升，同比提升7.1%。這已是白酒產(chǎn)量自2023年9月以來，連續(xù)第三次實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)。

萬(wàn)聯(lián)證券援引三大電商平臺(tái)線上銷售數(shù)據(jù)公布，白酒線上銷售總體表現(xiàn)較優(yōu)。11月白酒線上銷售額同比增速放緩，銷售額144.24 億元，同比上升108.66%，較10月增速202.24%下降，但仍處于較高的增速水平。

上述數(shù)據(jù)顯示，行業(yè)整體正從谷底復(fù)蘇，也反映出企業(yè)對(duì)2024年白酒消費(fèi)市場(chǎng)信心的加強(qiáng)。

廣發(fā)證券認(rèn)為，2004年以來白酒板塊共經(jīng)歷四輪完整牛市，分別為2004年初-2007年12月、2009年初-2012年10月、2014年初-2018年6月、2019年初-2021年7月。前兩輪牛市需求端高速增長(zhǎng)，供給端集中度分散，后兩輪牛市仍以需求端推動(dòng)為主，供給端集中度提升。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升，預(yù)計(jì)未來3-4年有望迎來下一輪白酒牛市，供給端邏輯將成為投資主線。

而從基本面情況來看，白酒行業(yè)已經(jīng)迎來新一輪周期性上漲，利空因素?cái)_動(dòng)有限。

2023年第三季度，20家A股上市白酒企業(yè)合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收950.89億元，同比增長(zhǎng)15.54%；歸母凈利潤(rùn)352.75億元，同比增長(zhǎng)17.92%。白酒板塊單季現(xiàn)金回款同比提升21.1%至1134.37億元。從預(yù)收指標(biāo)來看，截至三季度末，白酒板塊合同負(fù)債同比減少9.87億元，不過環(huán)比增長(zhǎng)44.69億元。

具體來看，有7家酒企在2023年前三季度營(yíng)收超過百億元以上，其中貴州茅臺(tái)、五糧液、洋河股份營(yíng)收分別達(dá)到892.86億元、535.07 億元與255.40億元；山西汾酒、瀘州老窖、古井貢酒也在百億俱樂部，順鑫農(nóng)業(yè)、今世緣與舍得酒業(yè)緊隨其后。

營(yíng)收快速增長(zhǎng)是一個(gè)公司高速發(fā)展的重要表現(xiàn)，金種子酒、金徽酒、今世緣、伊力特、瀘州老窖、古井貢酒、迎駕貢酒、山西汾酒營(yíng)收增速超過20%。

扣非凈利潤(rùn)方面，2023年前三季度排名前列的企業(yè)分別為：貴州茅臺(tái)（528.16 億元）、五糧液（227.42 億元）、洋河股份（101.65 億元）、瀘州老窖（104.90 億元）、山西汾酒（94.28 億元），山西汾酒、古井貢酒、今世緣、迎駕貢酒、口子窖緊隨其后。

白酒行業(yè)正處于調(diào)整期，因此選取2018年至2022年的扣非凈利潤(rùn)增速作為參照系，其中舍得酒業(yè)有突出表現(xiàn)，復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到1000%；山西汾酒、酒鬼酒、瀘州老窖、天佑德酒、水井坊、老白干酒復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到686.26%、511.60%、303.49%、 291.87%、 291.03%、290.99%；排名前十的還有古井貢酒、五糧液、今世緣，三家企業(yè)五年增速均超過176%。

資本回報(bào)Top10

在白酒行業(yè)進(jìn)一步分化的背景下，頭部酒企的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步凸顯，市場(chǎng)向頭部酒企集中的趨勢(shì)日益深化。

浙商證券表示，供給端白酒行業(yè)集中度在 2013-2022年CR5（規(guī)模前五名）從20%提升至43%。參考國(guó)內(nèi)和海外食品飲料行業(yè)終局CR5大多在70-90%，預(yù)計(jì)未來十年白酒行業(yè)CR5有望提升至70%以上。白酒龍頭較中小酒企品牌和渠道優(yōu)勢(shì)更大，在行業(yè)需求增速放緩后有望通過搶占市場(chǎng)份額的方式來實(shí)現(xiàn)超越行業(yè)平均的高增長(zhǎng)。

從回款進(jìn)度來看，強(qiáng)品牌力的產(chǎn)品延續(xù)暢銷。《投資者網(wǎng)》調(diào)研獲悉，目前五糧液普遍回款進(jìn)度10-20%，該公司明確表示提價(jià)后，大商已開始準(zhǔn)備票據(jù)回款，預(yù)計(jì)1月上旬將實(shí)現(xiàn)密集回款，大商普遍反饋60%目標(biāo)會(huì)盡力去做；瀘州老窖回款進(jìn)度普遍超30%，打款價(jià)已恢復(fù)；洋河股份也保持較高的回款進(jìn)度。

展望2024年，天風(fēng)證券認(rèn)為，后續(xù)白酒板塊催化劑包括，年末經(jīng)銷商大會(huì)、股東大會(huì)召開傳遞新增信息，2024年春節(jié)需求端表現(xiàn)，內(nèi)外部宏觀及政策變化等。考慮到2024年春節(jié)較2023年晚約20天，預(yù)計(jì)將有更多時(shí)間消化庫(kù)存，白酒板塊春節(jié)實(shí)現(xiàn)開門紅的概率較大。

那么哪些酒企有較高的投資回報(bào)？從最新財(cái)報(bào)中表現(xiàn)來看，“強(qiáng)者恒強(qiáng)”仍是不變的定律。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2023年三季度末，公募基金重倉(cāng)股的分別是貴州茅臺(tái)、瀘州老窖、五糧液、古井貢酒和洋河股份。

投入資本回報(bào)率（ROIC）代表著一家公司利用資源產(chǎn)生效益的高低，這是判斷一家公司盈利能力強(qiáng)弱的重要指標(biāo)之一。A股上市酒企中，有10家企業(yè)的ROIC超過20%，分別是山西汾酒、水井坊、貴州茅臺(tái)、瀘州老窖、迎駕貢酒、今世緣、洋河股份、五糧液、舍得酒業(yè)。

毛利率也是衡量企業(yè)的一項(xiàng)重要指標(biāo)。三季報(bào)顯示，有13家公司毛利率達(dá)到70%以上，其中貴州茅臺(tái)最高達(dá)到91.71%，瀘州老窖第二88.45%，水井坊毛利率也沖上80%，排名前十的酒企還有古井貢酒、酒鬼酒、今世緣、山西汾酒、五糧液、洋河股份，毛利率均超過75%。

國(guó)海證券指出，展望2024年春節(jié)，白酒行業(yè)有望在低基數(shù)上實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。從長(zhǎng)期來看，白酒行業(yè)成長(zhǎng)邏輯不變，價(jià)位升級(jí)和分化仍然是主旋律，穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的公司能夠穿越周期。目前板塊估值已經(jīng)回落至近十年低位，市場(chǎng)情緒和對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的預(yù)期有可能一夜之間扭轉(zhuǎn)。

申萬(wàn)宏源在研報(bào)中表示，短期看，白酒行業(yè)景氣處于磨底階段，中期維度，宏觀經(jīng)濟(jì)已現(xiàn)企穩(wěn)回暖跡象，展望年底及2024年，在穩(wěn)增長(zhǎng)政策和經(jīng)濟(jì)內(nèi)生修復(fù)的雙重作用下，消費(fèi)需求有望企穩(wěn)回升。現(xiàn)階段，相對(duì)看好高端酒、強(qiáng)區(qū)域頭部企業(yè)，中期更關(guān)注具備長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力、且調(diào)整較充分的底部品種。（思維財(cái)經(jīng)出品）■