文：向善財(cái)經(jīng)

當(dāng)潮水退去，為何貝殼留下的不是“價(jià)值珍珠”，而是些許的質(zhì)疑？

最近，投資貝殼（貝殼找房）的朋友們可能會(huì)有點(diǎn)兒郁悶。

前腳剛嘗到點(diǎn)，可能是由一連串積極政策帶來(lái)的股價(jià)暴漲“甜頭”。結(jié)果這段時(shí)間，貝殼的股價(jià)就迎來(lái)了一路陰跌，大有一副想要退回到“漲潮”前低位的走勢(shì)。

截止到1月10日收盤，貝殼-W(HK:02423)的每股股價(jià)為42.95元，較9月份的歷史高點(diǎn)73.5元大幅縮減約41.56%。

前后變臉為啥這么大？

原因是多方面的，可能有投資者對(duì)三季報(bào)表現(xiàn)的不滿、也有對(duì)外部大環(huán)境的擔(dān)憂，同時(shí)還有對(duì)貝殼“一體三翼”的第三翼——貝好家戰(zhàn)略質(zhì)疑的……

特別是貝好家，哪怕管理層曾多次強(qiáng)調(diào)“我們不是要成為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，在長(zhǎng)期的商業(yè)模式上，我們不會(huì)使用自有資金做大規(guī)模的重資產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資。”

但在2024年9月和12月底，貝好家以超17億元資金連續(xù)競(jìng)得成都和上海核心地段的兩塊地，并宣布將自主操盤后，市場(chǎng)還是響起了一種聲音：貝殼是不是真的想成為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商？

這也讓一些投資者擔(dān)憂和質(zhì)疑了起來(lái)。

至于在擔(dān)憂什么？

有開(kāi)發(fā)商將其形象比喻為，擔(dān)心貝殼不學(xué)“華為造車”……

貝好家，不想學(xué)“華為造車”？

2023年7月，貝殼在原來(lái)“一體”（房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)）和“兩翼”（家裝和惠居）的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上，正式引入了“貝好家”這個(gè)第三翼。

從定義上看，貝好家是一個(gè)數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)型住宅開(kāi)發(fā)服務(wù)平臺(tái)，以C2M為核心理念，利用用戶洞察和大數(shù)據(jù)支持，為合作伙伴賦能，收取包括產(chǎn)品定位、設(shè)計(jì)等一整套解決方案服務(wù)費(fèi)。

這基本就和華為的“造車模式”差不多。

并且和華為的技術(shù)底蘊(yùn)一樣，背靠過(guò)去積累的龐大房產(chǎn)數(shù)據(jù)和用戶需求洞察，貝好家當(dāng)一個(gè)高級(jí)房產(chǎn)咨詢公司、產(chǎn)品設(shè)計(jì)公司也是沒(méi)問(wèn)題的。如果再配合著房企們所擅長(zhǎng)的供應(yīng)鏈管理、建造與物業(yè)服務(wù)，兩者的合作就是一種強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。

結(jié)果也確實(shí)如此。2024年12月中旬，電建地產(chǎn)與貝好家在北京合作推出的長(zhǎng)安華曦府開(kāi)盤，2.5小時(shí)便售罄，銷售額達(dá)到16億元，直接上演了少見(jiàn)的“日光盤”。

很明顯，如果順著這條既定路線走下去，沒(méi)人會(huì)質(zhì)疑貝好家的未來(lái)想象力。

但可惜的是，當(dāng)貝殼和貝好家拿地并宣布自主操盤的時(shí)候，這一切就增加了變數(shù)。

從現(xiàn)在透露出的市場(chǎng)信號(hào)來(lái)看，貝好家此舉似乎是想要獨(dú)立打造出幾個(gè)“成功”的方案樣板間，用一個(gè)又一個(gè)成功的合作項(xiàng)目，去向品牌房企們證明C2M理念和“1+2”業(yè)務(wù)模式的想象力。

看起來(lái)是有點(diǎn)道理的，但房企開(kāi)發(fā)商們的接受程度有多高那？

因?yàn)檫@就相當(dāng)于，讓華為先造一輛或幾輛大賣的自有品牌神車，等到把這條路跑通了，然后再放棄掉這塊大肥肉，轉(zhuǎn)頭告訴其他品牌車企：我們來(lái)搞深度技術(shù)融合，幫你們?cè)燔嚒①u車……

怎么可能有品牌車商敢放開(kāi)合作？

這不是以小人之心，度君子之腹的問(wèn)題，而是前浪對(duì)后浪競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系下的必要防范。

就像華為，任正非在正式場(chǎng)合非正式場(chǎng)合，不止一次的強(qiáng)調(diào)不造車，從始至終也沒(méi)有造車的實(shí)質(zhì)性動(dòng)作，但不少品牌廠商還是一度生出了軀體和靈魂之爭(zhēng)。怕的不就是“引狼入室”，以至于培養(yǎng)出了一個(gè)最熟悉自己的有力競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手？

更何況現(xiàn)在的貝殼和貝好家，一邊嘴上表示對(duì)房企開(kāi)發(fā)商的位置沒(méi)有覬覦之心，但另一邊的所作所為以及現(xiàn)實(shí)業(yè)績(jī)情況，又很難不讓其他開(kāi)發(fā)商心生防范……

在這種競(jìng)爭(zhēng)懷疑下，貝好家能不能獲得更多的房企合作，我們暫且不知，但可以確定的是，原來(lái)為合作伙伴賦能的近乎穩(wěn)定的市場(chǎng)增長(zhǎng)，可能也會(huì)受影響了。

而且這還只是一方面的利空影響，另一方面，如果貝好家真的變成了開(kāi)發(fā)商，那么貝殼最核心的房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)也可能會(huì)受到部分影響。

畢竟，貝殼一邊做著其他開(kāi)發(fā)商項(xiàng)目的銷售，另一邊還要做著貝好家的項(xiàng)目，可有買房需求的人就那么一批，那這就不得不讓房企們擔(dān)心一個(gè)厚此薄彼的問(wèn)題？

試想這么一個(gè)場(chǎng)景：貝殼在推流銷售時(shí)，會(huì)不會(huì)先讓“親兒子”貝好家吃個(gè)飽，然后剩下的再分給這些合作伙伴……

事實(shí)上，這不是潛在的擔(dān)憂，而是貝殼在當(dāng)前二手房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)市場(chǎng)占據(jù)頭部局面之下，時(shí)有被爆出來(lái)的問(wèn)題。

比如有用戶就擔(dān)憂表示：將房源掛在鏈家和貝殼，他們經(jīng)常會(huì)給你推他們的托管服務(wù)；如果你不接受自有托管，那么會(huì)不會(huì)推薦層面先緊著辦理托管服務(wù)的房源那？用戶有這個(gè)質(zhì)疑也實(shí)屬正常。

以小見(jiàn)大來(lái)看，如果貝殼在對(duì)待貝好家和其他房企銷售時(shí)，會(huì)不會(huì)讓沒(méi)有合作的開(kāi)發(fā)商也擔(dān)心這個(gè)問(wèn)題？

當(dāng)然，這些說(shuō)的都有點(diǎn)遠(yuǎn)了。其實(shí)回到現(xiàn)在來(lái)看，就算拋開(kāi)各種明里暗里的競(jìng)爭(zhēng)不談，貝殼想要自主操盤，甚至是在未來(lái)進(jìn)一步成為開(kāi)發(fā)商，好像也有著不小的挑戰(zhàn)壓力。

一方面是管理團(tuán)隊(duì)的操盤能力，盡管貝殼為貝好家拉來(lái)了“總能干成事兒”的貝殼老將徐萬(wàn)剛等核心團(tuán)隊(duì)成員，但房產(chǎn)交易和房產(chǎn)開(kāi)發(fā)終究是兩種經(jīng)營(yíng)邏輯，所以當(dāng)貝殼自主操盤的時(shí)候，又會(huì)不會(huì)出現(xiàn)水土不服的情況？這個(gè)還有待進(jìn)一步觀察。

另一方面還需要彌補(bǔ)和提升工程建設(shè)能力。畢竟，過(guò)去貝殼的業(yè)務(wù)模式更多是“紙上談兵”，但現(xiàn)在要把設(shè)想落成現(xiàn)實(shí)，這就需要組建靠譜的上下游供應(yīng)鏈伙伴以及對(duì)應(yīng)材質(zhì)的整合，這同樣是個(gè)艱巨的任務(wù)。

但好在，能用鈔能力解決的事，對(duì)貝殼來(lái)說(shuō)基本都不算事。截止到2024年9月底，貝殼的“現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物”和“短期投資”規(guī)模就達(dá)到了532.27億元，長(zhǎng)期投資的底氣還是非常充沛的！

不過(guò)即便如此，從一個(gè)投資者的視角看，相比于“華為不造車”模式的穩(wěn)穩(wěn)幸福，貝殼又何必要走上了一條滿是荊棘和不確定性的破局之路呢？雖然未來(lái)的結(jié)果如何，我們暫且不得而知，但還是真心希望貝殼能夠做出最正確的選擇……

盈利能力承壓，貝殼何時(shí)才能“降本增效”？

“對(duì)于一個(gè)大的組織來(lái)說(shuō)，最可怕的是沒(méi)有增長(zhǎng)。”在2024年三季度業(yè)績(jī)發(fā)布后的電話會(huì)上，貝殼聯(lián)合創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)彭永東這樣說(shuō)到。

這對(duì)應(yīng)著，去年前三季度貝殼實(shí)現(xiàn)營(yíng)收623.3億元，同比增長(zhǎng)為8.27%；第三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收225.8億元，同比增長(zhǎng)26.8%，一舉擺脫了上半年連續(xù)負(fù)增長(zhǎng)的頹勢(shì)；也對(duì)應(yīng)著現(xiàn)在貝好家們積極拓展的戰(zhàn)略方向。

不過(guò)如果你從業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，現(xiàn)在盈利能力承壓才是貝殼最突出的問(wèn)題。

天眼查APP顯示：2024年前三季度，貝殼的歸母凈利潤(rùn)34.95億元，同比下滑了32.97%；第三季度，歸母凈利潤(rùn)為11.71億元，同比增長(zhǎng)僅為1.13%。

這就意味著，即便是增長(zhǎng)，但貝殼也算是進(jìn)入了低質(zhì)量增長(zhǎng)時(shí)代。

對(duì)應(yīng)的，今年第三季度貝殼的毛利率為22.7%，略低于市場(chǎng)預(yù)期的23%，較去年同期的27.4%下滑明顯。主要是受存量房和租房等業(yè)務(wù)利潤(rùn)率下滑的拖累。

其中，房屋租賃板塊營(yíng)收增長(zhǎng)了21億元，同比增長(zhǎng)118.4%，但成本也從2023年同期的17億元增長(zhǎng)到了38億元，同比增長(zhǎng)115.5%，整體毛利率僅為2.56%。

可見(jiàn)，貝殼的房屋租賃服務(wù)盈利能力，還有很大的提升空間。

但是在此背景下，貝殼卻沒(méi)有選擇降本增效，同期的運(yùn)營(yíng)費(fèi)用逆勢(shì)增長(zhǎng)了11%至44億元。

這也使得對(duì)應(yīng)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率從5.1%下滑至了3.2%，整體凈利率則下滑至了5.17%。

原因是為啥呢？不是貝殼不想降本，而可能是降不了本。

比如同期，貝殼銷售和市場(chǎng)費(fèi)用增長(zhǎng)了18.6%至19億元。并且和去年一樣，主要是投入進(jìn)了家裝家居板塊，同時(shí)還有貝聯(lián)門店及品牌的拓展等。

這個(gè)其實(shí)不難理解，雖然家裝板塊有著貝殼的平臺(tái)引流，但由于品牌可選擇項(xiàng)偏少，所以不少裝修消費(fèi)者還是會(huì)在線下尋找裝修公司。

同時(shí)，由于家居家裝行業(yè)格局一直都處于大而散的狀態(tài)，頭部裝修公司加起來(lái)份額也不足兩成，再加上不同地域消費(fèi)者的個(gè)性化裝修需求限制，使得現(xiàn)在上游的家居供應(yīng)商多是區(qū)域型家裝公司，占比達(dá)60%-70%。

在這種情況下，想要快速做大做強(qiáng)，貝殼就必然離不開(kāi)營(yíng)銷投入的連續(xù)加碼。

此外，貝殼的研發(fā)費(fèi)用也增長(zhǎng)至了5.73億元，這基本對(duì)應(yīng)著現(xiàn)在貝好家C2M的出發(fā)點(diǎn)，即利用大數(shù)據(jù)和AI系統(tǒng)去發(fā)現(xiàn)未來(lái)行業(yè)的趨勢(shì)，去洞察用戶需求，所以短時(shí)間內(nèi)好像也很難降本降費(fèi)……

不過(guò)好一點(diǎn)的是，今年第三季度，貝殼占比最大的“一般及行政費(fèi)用”為19億元，和去年同期基本持平。

那么從這個(gè)角度看，在當(dāng)前貝殼盈利能力承壓的背景下，以彭永東為代表的核心管理們又不會(huì)在2024年主動(dòng)“降本增效”呢？

之所以這么說(shuō)，主要是此前有投資者將貝殼高管薪酬數(shù)據(jù)上傳到了網(wǎng)上，結(jié)果引發(fā)了不少的輿論爭(zhēng)議。

從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，在2022年貝殼交出了一份營(yíng)收同比下滑24.87%，歸母凈利潤(rùn)同比下滑164.45%的成績(jī)單后，其董事會(huì)主席彭永東薪酬總額卻達(dá)到了約4.746億元。其中，薪金、津貼及實(shí)物福利為183萬(wàn)元，績(jī)效獎(jiǎng)金為1017萬(wàn)元。

聯(lián)合創(chuàng)始人兼執(zhí)行董事單一剛薪酬總額約3.551億元，對(duì)應(yīng)的績(jī)效獎(jiǎng)金為678萬(wàn)元。

到了2023年，彭永東的薪酬總額則進(jìn)一步增長(zhǎng)至約7.13億元。單一剛約為5.293億元。

雖然兩人的薪酬總額中，不少都來(lái)源于股份激勵(lì)計(jì)劃中的“股份支付薪酬”，但整體相比于碧桂園，萬(wàn)科的管理層們已經(jīng)高出了不少，甚至萬(wàn)科的董事們還自愿放棄了2023年度獎(jiǎng)金，董事會(huì)主席郁亮、總裁祝九勝也自愿領(lǐng)取月薪稅前1萬(wàn)元。

而且說(shuō)起股價(jià)，在創(chuàng)始人左暉去世前，貝殼的市值最高曾達(dá)到近千億美元，但彭永東接手后一度縮水至百億美元以下。截至2025年1月10日收盤，貝殼美股股價(jià)為16.4美元/股，總市值約為196.98億。

盡管這背后有口罩事件的影響，也有現(xiàn)在中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的宏觀周期波動(dòng)，但在當(dāng)前行業(yè)低迷期，以彭永東為代表的核心管理層們，或許還是應(yīng)該與無(wú)數(shù)“貝殼人”站在一起，同甘共苦，加速帶領(lǐng)貝殼走向全面復(fù)蘇……

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