《港灣商業觀察》施子夫 王璐

2022年1月8日在科創板掛牌上市后的邁威生物（688062.SH），三年后選擇繼續推動去港交所上市，聯系保薦人為中信證券、海通國際。

縱然A+H雙上市平臺觸手可及，但對于公司而言，持續虧損與負債走高的現狀也令外界有所擔憂。

天眼查顯示，邁威生物成立于2017年5月，是一家主要專注于自主開發腫瘤和年齡相關疾病藥物并處于商業化階段的制藥公司。

招股書介紹，公司擁有多層次的管線產品組合，包括10個以上的藥物資產且覆蓋不同品種，專注于腫瘤和年齡相關疾病，如免疫、眼科、骨科等領域。核心產品9MW2821（一種靶向Nectin-4的抗體偶聯藥物ADC）體現了公司ADC（抗體偶聯藥物）技術的實力。

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五年虧損近45億元

根據弗若斯特沙利文的資料，截至最后實際可行日期，就臨床開發階段而言，9MW2821是中國開發用于治療尿路上皮癌（尿路上皮癌）的所有靶向Nectin-4ADC中進展最快的，在全球僅次于Padcev（唯一經FDA批準的靶向Nectin-4ADC），且其是全球首個也是唯一一個進入宮頸癌（宮頸癌）關鍵III期試驗的靶向Nectin-4ADC。

公司正在進行9MW2821的多項臨床試驗，其中包括(i)9MW2821分別作為單藥療法及聯合特瑞普利單抗治療尿路上皮癌的III期試驗，(ii)9MW2821作為單藥療法治療宮頸癌的III期試驗，及(iii)9MW2821作為單藥療法或聯合特瑞普利單抗治療三陰性乳腺癌（「三陰性乳腺癌」）的II期試驗。截至最后實際可行日期，公司已在全球范圍內獲得124項專利并提交239份專利申請，包括與核心產品有關的22項專利及20份專利申請。

對于核心業務領域的市場空間，公司表示，全球腫瘤藥物市場規模顯著擴大，從2019年的1,35億美元增長到2023年的2289億美元，復合年增長率為12.4%，預計從2023年起將按復合年增長率8.7%進一步增長到2032年的4868億美元。中國腫瘤藥物市場也從2019年的264億美元增長到2023年的341億美元，復合年增長率為6.6%，預計從2023年起將按復合年增長率11.6%進一步快速增長到2032年的914億美元。

財務數據層面，如多數創新藥研發型企業一樣，邁威生物持續虧損。

2023年及2024年前十個月（報告期內），邁威生物實現營收分別為1.28億元、1.60億元，歸母凈虧損10.53億元、8.61億元。

公司表示，于往績記錄期間，收入來自藥品銷售，主要在中國向第三方分銷商銷售藥品，該等分銷商為公司的直接客戶，通常負責向醫院及藥店銷售和交付的產品，及對外授權收入。

根據邁威生物A股的2024年業績快報顯示，公司實現營收1.99億元，同比增長55.5%；歸母凈利潤為-10.67億元，同比有所增加。

邁威生物表示，2024年公司營業收入較上年同期增加較多，主要原因是公司積極拓展市場，藥品邁利舒銷售額較上年同期大幅提升，同時藥品邁衛健于2024年3月獲批上市，本報告期比上年同期藥品銷售收入增加較多；隨著商業化進一步拓展增加，營業成本及銷售費用相應增加；同時，隨著新藥研發管線持續推進，多個創新藥物處于關鍵試驗研究階段，整體研發投入保持較高水平。

根據東財及Wind數據顯示，自成立之初，邁威生物就持續虧損。2020年-2022年，公司歸母凈虧損分別為-6.425億、-7.696億、-9.552億。也就是說，邁威生物五年時間虧損總額近45億元，由此可見生物醫藥領域的燒錢周期漫長。

同樣不太樂觀的還有公司股價，近一年來看，邁威生物股價跌幅近37%。

北京社科院副研究員王鵬向《港灣商業觀察》表示，邁威生物等生物醫藥企業，由于新藥研發周期長、投入巨大且風險較高，因此普遍存在著急切的融資需求。這類企業通常需要持續不斷地投入大量資金進行研發，以推動新產品的開發和臨床試驗。然而，從邁威生物的財務狀況來看，其連年虧損，合計金額近45億元，這充分反映了生物醫藥行業研發投入的巨大以及新藥研發的高風險性。

“這種連年虧損的態勢，確實為邁威生物未來的產品上市帶來了諸多不確定性。新藥研發的成功率并不高，即使成功上市，市場接受程度、監管政策變化以及市場競爭格局等因素都可能對產品的市場表現產生重大影響。因此，投資者在考慮投資邁威生物等生物醫藥企業時，需要充分評估其研發管線的潛力、市場前景以及風險狀況。”

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研發成本高企，流動負債大增

成本端來看，報告期內，公司研發成本分別為8.36億元、6.06億元，2024年前十個月的研發費用相較上年同比增加7.12%。其中核心產品分別產生研發費用1.43億元及1.79億元。

顯然，這是邁威生物虧損的主要因素。排名第二的是銷售及分銷開支，期內分別為1.43億元和2.02億元，行政開支則分別為2.28億元和1.8億元。

招股書還顯示，公司正在中國建立強大的營銷網絡，并組建專門的商業化和業務拓展團隊。計劃推動包括8MW0511(HSA-G-CSF)在內的候選藥物在國內的審批及后續商業化，預計該產品將于2025年年中上市作為控制腫瘤治療副作用的重要組成部分。同時，我們正在推進生物類似藥君邁康、邁利舒及邁衛健在國內的商業化進程。公司采用模塊法組建了專門的營銷團隊，涵蓋從商業化前后的醫學事務、銷售及市場準入、產品推廣及售后管理、分銷及渠道開發、運營管理到GSP質量管理等各個方面。

據公司介紹，8MW0511是開發的一種由人血清白蛋白－人G-CSF組成的重組融合蛋白。G-CSF是促進中性粒細胞從骨髓中產生并釋放到外周的關鍵因子，它通過與其受體結合來調節中性粒細胞的早期發育、存活、遷移和活化。然而，重組人G-CSF在人體內的半衰期相對較短。為解決這一問題，8MW0511采用了人血清白蛋白融合技術來延長重組G-CSF的半衰期。這使得8MW0511中的G-CSF成分能夠緩慢釋放，在較長的時間內持續促進中性粒細胞的發育和釋放。

該藥能否在2025年提升邁威生物收入以及扭虧為盈，市場也保持關注。

此外，報告期內，公司經營活動所用現金流量凈額分別為-7.83億元、-8.05億元，投資活動所用現金流量凈額分別為-5.10億元、-2.80億元，年╱期末現金及現金等價物分別為16.44億元、14.15億元，流動比率分別為2.51倍、1.23倍。

邁威生物解釋稱，流動比率由截至2023年12月31日的2.51降至截至2024年10月31日的1.23，主要歸因于2024年的計息銀行借款增加導致我們的流動負債增加。董事認為，考慮到可用的財務資源（包括現金及現金等價物、商業化產品產生的預計收入及估計凈額），以及現金消耗率，有充足的營運資金可支付自本文件日期起計未來至少12個月至少125%的成本（包括研發成本及行政開支）。

據悉，公司流動負債期內分別為8.16億元和14.8億元，2024年前十個月增加不少。根據邁威生物A股數據，2021年-2023年及2024前三季度，公司資產負債率分別為36.77%、24.00%、42.24%和57.64%。

王鵬指出，對于投資者而言，邁威生物的償債壓力和連年虧損確實引發了諸多擔憂。一方面，連年虧損會降低投資者對公司的信心，影響公司的估值和股價表現；另一方面，較高的資產負債率和償債壓力會增加公司的財務風險，一旦市場環境發生變化或公司資金鏈出現緊張，可能會引發債務危機。因此，投資者在考慮投資邁威生物時，需要謹慎評估其財務狀況、償債能力以及未來發展潛力。

“在連年虧損的情況下，邁威生物的償債壓力進一步加劇。虧損減少了公司的留存收益，降低了內部融資能力，使得公司更加依賴外部融資。然而，外部融資成本的上升又會進一步壓縮公司的利潤空間，形成惡性循環。”

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2025是創新藥BD非常關鍵一年

在2月28日邁威生物舉行的投資者關系活動記錄表上，公司表示，各項BD業務持續推進中，2025年是公司創新藥BD業務非常關鍵的一年，公司希望能夠取得突破。同時，公司認為BD業務本身具有不確定性。

公司還詳細介紹，2025年，將重點在如下方面全力推進：1，創新藥BD業務：針對多條管線，面向海外市場及國內市場，全面展開合作洽談。

2，創新藥研發：公司將大力推進核心創新管線的臨床進展，如MW282的三項III期關鍵性注冊臨床（UC一線聯合、UC單藥、CC單藥），以及在TNBC領域大力推進拓撲異構酶ADC經治患者的臨床入組（同時計劃2025年在美國啟動小樣本量臨床），未來有望拓展至乳腺癌領域或其他適應癥領域的ADC經治賽道，逐步顯現MW282應用MMAE毒素及定點偶聯工藝下的差異化優勢。此外，針對自免領域的慢阻肺COPD適應癥，公司將大力推進MW19的II期臨床。同時，公司將大力推進臨床前新管線的開發，并致力在2025年實現CDH17ADC的中美雙報。

3，在全球商業化方面：積極推進創新藥長效升白藥HAS-G-CSF（MW05）國內獲批上市，并有望新增阿柏西普生物類似藥（MW08）國內報產，同時有望推進生物類似藥在1-2個海外新興市場獲批上市。此外，公司將大力推進已商業化項目的銷售收入實現快速增長。（港灣財經出品）