《港灣商業觀察》施子夫

上半年以來，A股受理的IPO數量大幅增長，僅6月單月受理量即高達150家，占上半年總數的85%。

6月20日，深圳艾為電氣技術股份有限公司（以下簡稱，艾為電氣）遞表深交所創業板，保薦機構為中金公司。對于艾為電氣而言，近幾年業績增勢穩定是不錯的信號，不過業績之外，公司客戶集中度較高、股權代持行為、邊分紅邊補流等情形也引發外界不少爭議。

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業績連年向好，高度依賴前五大客戶

天眼查顯示，艾為電氣成立于2017年，公司為新能源汽車提供數字控制與電力電子產品及解決方案。依托自研的智能控制算法軟件平臺與電力電子硬件平臺，艾為電氣聚焦于新能源汽車熱管理高壓控制器產品的研發、銷售，目前已成為國內最大的新能源汽車熱管理高壓控制器第三方供應商。

艾為電氣的主營產品應用于新能源汽車的熱管理系統，與電池系統、電源系統、電驅系統、增程器系統（僅用于增程式電動車）以及車輛外部的充電基礎設施共同構成了新能源汽車高壓系統。

從2022年-2024年（以下簡稱，報告期內），來自新能源汽車熱管理高壓控制器的收入分別為2.10億元、3.37億元和4.40億元，占比均保持在99%以上。

報告期內，艾為電氣的新能源汽車熱管理高壓控制器產品的銷量分別為82.32萬套、136.97萬套和211.00萬套，單價分別為255.48元/套、246.33元/套和208.74元/套。其中2023年、2024年單價分別下滑了3.58%、15.26%。

公司方面表示，單價下滑主要原因是新產品在批量生產后每年降價是汽車行業慣例，以及受新能源汽車價格競爭影響，整車向上游供應鏈傳導降價壓力。

由于主營業務突出，也帶動艾為電氣整體業績面表現。報告期內，艾為電氣實現營收分別為2.15億元、3.41億元和4.42億元，復合增長率為43.24%；凈利潤分別為5737萬元、8641.71萬元和1.06億元，扣非后歸母凈利潤分別為5686.28萬元、8529.87萬元和1.02億元；綜合毛利率分別為41.40%、42.55%和41.71%。

不過，亮眼的增速背后也暗藏隱憂，公司業績依賴前五大客戶且第一大客戶占比較高。若未來主要客戶的經營狀況發生重大不利變化、采購策略進行重大調整等導致對公司產品的需求下降，則可能導致公司訂單相應減少，進而對公司未來的經營業績產生不利影響。

報告期內，艾為電氣向前五大客戶銷售額分別為2.11億元、3.18億元和3.73億元，占當期營業收入的比例分別為97.85%、93.31%和84.52%；各期向第一大客戶蘇州中成的銷售額分別為1.14億元、1.75億元和1.93億元，占當期收入的52.79%、51.34%和43.72%。

據了解，蘇州中成成立于2004年，是一家集汽車空調壓縮機研究開發、制造、銷售、技術咨詢和服務于一體的專業制造汽車空調壓縮機的企業，長期專注于汽車空調壓縮機行業。2018年末，艾為電氣與其開始業務合作至今。

對于下游大客戶集中度較高，艾為電氣表示，主要原因是新能源汽車電動壓縮機、新能源汽車PTC行業頭部效應明顯，市場份額集中于頭部Tier1。

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存貨及應收賬款攀升，明星資本突擊入股

由于所處的新能源汽車行業存在的季節性特征，通常在上半年為淡季、下半年為旺季。加之業務規模的快速擴張，艾為電氣各年末的應收賬款、應收票據及應收款項融資合計余額較大。

報告期各期末，公司應收賬款、應收票據及應收款項融資賬面價值合計分別為1.27億元、2.14億元和2.69億元，占當期末資產總額的比例分別為58.23%、58.55%和32.98%。其中，賬齡在一年以內的占比為99.99%、100.00%和98.65%。

2024年末，艾為電氣計提的應收賬款、應收票據及應收款項融資壞賬準備余額已達1436.50萬元。

同樣持續攀升的還包括公司的存貨規模，各期末存貨賬面價值分別為6196.11萬元、6099.54萬元和1.03億元，占流動資產的比例分別為29.45%、17.43%和13.03%，存貨周轉率分別為3.05次/年、3.03次/年和2.95次/年。

其他財務數據方面，報告期各期末，艾為電氣的經營活動產生的現金流量凈額分別為793.99萬元、4219.17萬元和9734.22萬元，現金及現金等價物余額分別為1644.89萬元、4689.14萬元和4.12億元，貨幣資金分別為1644.89萬元、6352.11萬元和4.12億元，應付賬款分別為7067.08萬元、8279.76萬元和1.7億元。

報告期各期末，公司流動比率分別為1.29、1.91和3.31，速動比率分別為0.91、1.58和2.88，短期償債能力不斷增強；資產負債率（合并）分別為76.25%、51.44%和29.62%。公司方面將資產負債率大幅下滑歸因于盈利能力增強帶來的資產負債結構優化。

截至招股書簽署日，梁向輝直接持有公司47.8893%的股份，通過直接持股及擔任艾為壹號的執行事務合伙人合計控制公司56.0860%股份的表決權，為艾為電氣的實際控制人。

外界不少目光注意到，梁向輝曾于2011年4月至2017年10月任華為技術有限公司數據中心能源開發部高級工程師。于2017年10月，創辦艾為有限。

2023年4月，艾為有限完成報告期內第一次增資。2023年12月，艾為有限整體變更為股份有限公司。2023年12月-2024年10月期間，艾為電氣共完成四次增資和一次股權轉讓。

在2024年10月第四次股權增資時，艾為電氣的注冊資本增加至5490萬元，新增的540萬股由小米智造、長江車百產業、長江仙桃產業、蔚來投資共同認購；恒創中國將其所持艾為電氣123萬股轉讓給小米智造。其中，小米智造、長江車百產業、長江仙桃產業、蔚來投資的認購價格為33.33元/股；恒創中國的股權轉讓價格為30.00元/股。

截至招股書簽署日，小米智造持有艾為電氣7.3839%的股份，恒創中國持有公司5.5465%的股份，蔚來投資持有公司2.7322%的股份。

除了明星資本的突擊入股，艾為電氣還曾存在約定其他股東特殊權利安排的情況。在2024年10月10日，小米智造、蔚來投資、長江車百產業、長江仙桃產業與公司、南京清研及原股東簽署的第四輪融資協議中曾提到，公司治理條款、創始股東股權轉讓限制、優先購買權、隨售權、優先認購權、反稀釋條款、優先清算權、投資人轉讓便利、平等對待條款、知情權。

艾為電氣表示，截至招股書簽署日，公司涉及的股東特殊權利條款均已解除。盡管上述股東特殊權利條款存在效力恢復約定（涉及公司作為義務人或責任承擔主體的條款除外），但是：1、公司不再作為股東特殊權利條款下的義務人或責任承擔方；2、公司不存在對賭協議等類似安排，上述條款不存在可能導致公司控制權變化的約定，不存在與公司市值掛鉤的相關約定；3、該等條款不存在嚴重影響公司持續經營能力或者其他嚴重影響投資者權益的情形；4、如公司成功上市，相關特殊權利條款的效力將不再恢復。因此，前述股東特殊權利的約定及終止安排符合《監管規則適用指引——發行類第4號》的相關要求。

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歷史股權代持爭議較大，邊分紅邊補流

此次艾為電氣闖關IPO，引發市場關注度較高的無疑是公司在歷史沿革中存在的股權代持情形。

2017年10月，梁向輝和韓光共同設立艾為有限。梁向輝希望專注于產品、技術的研發，故與韓光基于合意委托其代為持股。因此，韓光持有艾為有限100%的股權中，除韓光自身實際持股5%外，另外95%的股權實質為其代梁向輝持有。2017年12月，梁向輝向韓光支付了出資款285萬元（對應艾為有限95%股權），梁向輝和韓光基于信任，未簽訂關于股權代持的書面協議。因此，自艾為有限設立至股權代持解除期間，梁向輝均為艾為有限的實際控制人。

2018年7月30日，韓光與梁向輝、曹偉華簽署了《股權轉讓協議書》。本次股權轉讓，除曹偉華向梁向輝支付了股權轉讓款15萬元（對應艾為有限5%股權）外，其他股權轉讓均系代持股權的變化，無需支付對價。

2021年初，因艾為有限擬引入外部投資者，外部投資者要求艾為有限在股權上不能存在代持情形，故彼時艾為有限的股東協商一致，將艾為有限的股權結構恢復至真實持股情況。

2021年1月5日，艾為有限作出股東會決議，同意韓光將其持有的艾為有限15%的股權轉讓給梁向輝，曹偉華將其持有的艾為有限15%的股權轉讓給梁向輝，其他股東放棄優先購買權。同日，韓光和梁向輝簽署了《股權轉讓協議書》就上述股權轉讓事項進行了約定；2021年1月10日，曹偉華和梁向輝簽署了《股權轉讓協議書》就上述股權轉讓事項進行了約定。鑒于上述轉讓系股權代持還原，故各方之間無需支付轉讓款。

根據招股書顯示，由于艾為有限設立初期，梁向輝與韓光之間未簽訂委托代持協議，且韓光不愿意就此事項接受中介機構的訪談或出具其他說明文件，基于2018年7月30日代持股權還原所簽署的《股權轉讓協議書》中約定的仲裁管轄，梁向輝以韓光為被申請人向深圳國際仲裁院申請仲裁，請求確認梁向輝與韓光在2017年10月31日至2018年7月30日期間，就韓光持有的艾為有限95%股權存在代持關系。該仲裁案件已于2025年4月7日開庭審理，截至招股說明書簽署日，該案件暫未作出裁決。

基于2021年1月5日代持股權還原所簽署的《股權轉讓協議書》中所涉法院管轄的約定，梁向輝以韓光、公司為被告向廣東省深圳市龍崗區人民法院提起訴訟，請求法院確認2018年7月30日至2021年1月15日期間，韓光持有的艾為有限15%股權系代其持有。該案件已于2025年4月11日經法院受理，截至招股說明書簽署日，該案件暫未開庭審理。

中國商業經濟學會副會長宋向清表示，證監會在《監管規則適用指引—關于申請首發上市企業股東信息披露》中明確要求擬上市企業在提交申請前徹底清理股權代持，并通過法律意見書、公證文件等充分證明代持關系的解除。艾為電氣的代持清理雖在形式上完成工商變更，但因缺乏書面協議和代持人配合，其法律程序的嚴謹性不足，可能被認定為“清理不徹底”。例如，深圳國際仲裁院尚未對2017-2018年的代持關系作出裁決，法院訴訟也未開庭，這增加了股權權屬糾紛的潛在風險。

“股權代持可能掩蓋實際控制人、利益輸送或關聯交易等問題。艾為電氣的代持結構涉及多次股權轉讓和管理層持股調整，且部分交易價格明顯異常（如1元轉讓股權），引發市場對其是否存在未披露關聯方或利益安排的猜測。此外，代持關系的復雜性可能削弱投資者對公司治理透明度的信心，尤其是在科創板強調‘信息披露為核心’的審核邏輯下，此類問題易成為監管問詢的重點。”宋向清指出。

此次IPO，艾為電氣計劃募資9.3億元，其中5.45億元用于新能源汽車高壓控制部件智能制造基地項目，2.65億元用于數字控制與電力電子技術研發中心項目，5034.56萬元用于信息化系統建設項目，7000萬元用于補充流動資金。

2022年12月、2024年5月、2025年6月，艾為電氣先后派發現金股利，分紅金額分別為3800萬元、990萬元和1098萬元，三年時間公司累計現金分紅5888萬元。

前述曾提到，最近三年時間，艾為電氣的現金及現金等價物、現金流均于持續攀升的狀態中，在賬面資金充裕的條件下，一邊完成現金分紅，另一邊公司計劃將募資7000萬元用于補流其合理性值得思考。（港灣財經出品）