《港灣商業(yè)觀察》廖紫雯

日前，手回集團(tuán)有限公司（以下簡稱：手回科技）再度遞表港交所，聯(lián)席保薦人為中金公司、華泰國際、建銀國際。手回科技國內(nèi)運(yùn)營主體為深圳手回科技集團(tuán)有限公司。此前，公司分別于2024年1月、7月遞表兩次，但均未能成功。

最新招股書披露，報(bào)告期內(nèi)，手回科技持續(xù)虧損，主要產(chǎn)品傭金下滑；與此同時(shí)，公司頭頂高懸對(duì)賭協(xié)議，若未能在規(guī)定時(shí)間內(nèi)完成IPO，部分投資者有權(quán)要求公司回購股份。此外，公司營收依賴前五大客戶，且曾淪為被執(zhí)行人。

01

持續(xù)虧損，核心產(chǎn)品傭金率下滑

招股書介紹，手回科技是一家中國人身險(xiǎn)中介服務(wù)提供商，致力于通過數(shù)字化人身險(xiǎn)交易及服務(wù)平臺(tái)，在線為保險(xiǎn)客戶提供保險(xiǎn)服務(wù)解決方案。公司分銷的保險(xiǎn)產(chǎn)品（包括與保險(xiǎn)公司共同開發(fā)的保險(xiǎn)產(chǎn)品）由保險(xiǎn)公司承保，其不承擔(dān)任何承保風(fēng)險(xiǎn)。

于2023年，以中國人身險(xiǎn)中介市場的總保費(fèi)計(jì)，手回科技排名第八，市場份額為2.9%。線上中介在中國人身險(xiǎn)中介市場中占據(jù)主導(dǎo)地位，并于2023年占中國人身險(xiǎn)中介市場總保費(fèi)的89.1%。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，以2023年的長期人身險(xiǎn)的總保費(fèi)計(jì)，手回科技是中國第二大線上保險(xiǎn)中介機(jī)構(gòu)，占據(jù)7.3%的市場份額，僅次于市場上的一家主要參與者，份額為45.5%。

2022年-2024年（下稱：報(bào)告期內(nèi)），手回科技實(shí)現(xiàn)收入分別為8.06億、16.34億、13.87億，2022年，公司實(shí)現(xiàn)年內(nèi)利潤達(dá)1.31億，2023年-2024年，公司年內(nèi)虧損3.56億、1.36億。

各期，長期壽險(xiǎn)產(chǎn)品營收占比分別為50.0%、59.4%、33.8%；長期重疾險(xiǎn)產(chǎn)品營收占比分別41.3%、27.1%、34.5%；長期醫(yī)療及其他保險(xiǎn)產(chǎn)品營收占比分別2.3%、8.8%、22.2%；短期保險(xiǎn)產(chǎn)品營收占比分別為6.4%、4.7%、9.5%。

手回科技主要根據(jù)保險(xiǎn)類型及特定產(chǎn)品定價(jià)就保險(xiǎn)公司成功向保險(xiǎn)客戶分銷的保險(xiǎn)產(chǎn)品向保險(xiǎn)公司收取傭金。

報(bào)告期內(nèi)，公司長期壽險(xiǎn)產(chǎn)品的平均第一年傭金率分別為34.6%、31.7%、21.5%；長期重疾險(xiǎn)產(chǎn)品的平均第一年傭金率分別為56.0%、53.5%、52.6%；長期醫(yī)療及其他保險(xiǎn)產(chǎn)品的平均第一年傭金率分別為40.6%、31.2%、30.3%；短期保險(xiǎn)產(chǎn)品的平均第一年傭金率分別為15.9%、20.9%、21.6%。各期，保險(xiǎn)產(chǎn)品的總體傭金率分別為34.8%、33.1%、26.2%。

手回科技表示，長期壽險(xiǎn)產(chǎn)品的平均首年傭金率由2023年的31.7%下降至2024年的21.5%，主要是由于保險(xiǎn)公司為應(yīng)對(duì)保險(xiǎn)行業(yè)政策（尤其是銀行保險(xiǎn)渠道的“報(bào)行合一”政策）變化而作出謹(jǐn)慎調(diào)整。

招股書指出，“報(bào)行合一”要求保險(xiǎn)公司報(bào)送監(jiān)管部門審批或備案的傭金率應(yīng)與實(shí)際傭金率保持一致。盡管尚未頒布針對(duì)保險(xiǎn)中介機(jī)構(gòu)的類似政策，但保險(xiǎn)公司下調(diào)保險(xiǎn)中介機(jī)構(gòu)的傭金率，特別是長期壽險(xiǎn)產(chǎn)品的傭金率，以控制保險(xiǎn)公司實(shí)際運(yùn)營成本超過預(yù)期運(yùn)營成本的虧損風(fēng)險(xiǎn)，公司的長期壽險(xiǎn)產(chǎn)品收入因而受到影響。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，該政策導(dǎo)致銀行保險(xiǎn)渠道和保險(xiǎn)中介機(jī)構(gòu)的傭金率下降。

于往績記錄期間，長期醫(yī)療及其他保險(xiǎn)產(chǎn)品和短期保險(xiǎn)產(chǎn)品的平均首年傭金率有所波動(dòng)，主要是由于公司分銷的不同保險(xiǎn)產(chǎn)品的首年傭金率不同所致。例如，長期醫(yī)療及其他保險(xiǎn)產(chǎn)品的平均首年傭金率從2022年的40.6%下降至2023年的31.2%，主要是因?yàn)楣驹?023年推出的長期醫(yī)療保險(xiǎn)產(chǎn)品金醫(yī)保首年傭金率相對(duì)較低。

02

對(duì)賭協(xié)議高懸頭頂，上市之路容易嗎？

招股書披露，手回科技在融資過程中設(shè)置了對(duì)賭條款，若未能在規(guī)定時(shí)間內(nèi)完成IPO，部分投資者有權(quán)要求公司回購股份。目前，距最近的觸發(fā)回購條款的時(shí)間（首次提交申請(qǐng)后的18個(gè)月內(nèi)）僅剩3個(gè)月左右的時(shí)間。

倘發(fā)生特定贖回事件，包括但不限于未能于2023年12月31日前完成合資格、任何訂約方不遵守或違反交易文件中的承諾及未能及時(shí)採取補(bǔ)救措施以及創(chuàng)始人的任何重大不誠實(shí)行為，境內(nèi)融資投資者有權(quán)要求集團(tuán)贖回其股份。

就天使系列投資者而言，贖回價(jià)應(yīng)為投資者支付的原始投資金額，另加自投資金額支付日期至贖回價(jià)支付日期按8%或30%的年復(fù)合利率計(jì)算的利息，視乎不同贖回事件而定。

就A系列投資者而言，贖回價(jià)應(yīng)為以下各項(xiàng)的較高者：(1)投資者支付的原始投資金額，另加自投資金額支付日期至贖回金額支付日期按12%或30%的年復(fù)合利率計(jì)算的利息，視乎不同贖回事件而定，以及按比例分占深圳手回的未分配利潤；及(2)該等股份的公允市值。

就B系列投資者而言，贖回價(jià)應(yīng)為以下各項(xiàng)的最高者：(1)投資者支付的原始投資金額，另加自投資金額支付日期至贖回金額支付日期按30%的年復(fù)合利率計(jì)算的利息，以及按比例分占深圳手回的未分配利潤；(2)投資者支付的原始投資金額的150%，另加按比例分占深圳手回的未分派利潤；及(3)該等股份的公允市值，視乎不同贖回事件而定。

就C系列投資者而言，贖回價(jià)應(yīng)為以下各項(xiàng)的最高者：(1)投資者支付的原始投資金額，另加自投資金額支付日期至贖回金額支付日期按10%或30%的年復(fù)合利率計(jì)算的利息，視乎不同贖回事件而定，以及按比例分占深圳手回的未分配利潤；(2)投資者支付的原始投資額的150%，另加按比例分占深圳手回的未分派利潤；及(3)該等股份的公允市值。

根據(jù)（其中包括）公司與投資者于2024年1月2日訂立的股東協(xié)議，上述贖回權(quán)自2024年1月12日（即公司首次向聯(lián)交所提交之日）起直至2025年9月30日或首次申請(qǐng)后18個(gè)月終止。如IPO被撤銷、拒絕或退回，上述贖回權(quán)應(yīng)自動(dòng)恢復(fù)且投資者可根據(jù)其條款行使贖回權(quán)。

中國企業(yè)資本聯(lián)盟中國區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜對(duì)《港灣商業(yè)觀察》表示，這種對(duì)賭協(xié)議可能會(huì)給公司帶來多方面的潛在風(fēng)險(xiǎn)。首先，它會(huì)增加公司的財(cái)務(wù)壓力，因?yàn)橐坏┯|發(fā)回購條款，公司需要在短期內(nèi)籌集大量資金用于回購股份，這可能會(huì)加劇公司的資金緊張狀況，甚至可能導(dǎo)致公司出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)。其次，這種對(duì)賭協(xié)議可能會(huì)對(duì)公司的上市進(jìn)程產(chǎn)生負(fù)面影響，因?yàn)楣驹谕七M(jìn)IPO過程中可能會(huì)因過度關(guān)注滿足對(duì)賭條件而忽視了對(duì)公司長期發(fā)展戰(zhàn)略和內(nèi)在價(jià)值的提升，從而影響上市的成功率和質(zhì)量。

“再者，如果公司未能在規(guī)定時(shí)間內(nèi)完成IPO，觸發(fā)對(duì)賭協(xié)議，可能會(huì)對(duì)公司的聲譽(yù)和市場信心造成嚴(yán)重打擊。投資者可能會(huì)對(duì)公司管理層的能力和公司的經(jīng)營狀況產(chǎn)生質(zhì)疑，導(dǎo)致公司股價(jià)下跌（如果已經(jīng)上市），并且在資本市場上融資難度加大。此外，負(fù)面的市場輿論和投資者信心的下降還可能會(huì)影響到公司的業(yè)務(wù)合作、客戶信任等方面，進(jìn)一步加劇公司的經(jīng)營困境。”

03

流動(dòng)負(fù)債凈額超13億，現(xiàn)金流偏弱

報(bào)告期內(nèi)，手回科技流動(dòng)資產(chǎn)分別為8.89億、10.76億、11.71億；總資產(chǎn)分別為11.07億、15.58億、18.36億。

各期，公司分別錄得負(fù)債凈額分別為3.74億、6.26億、7.40億。公司表示，主要?dú)w因于向投資者發(fā)行公司列賬為負(fù)債的金融工具。報(bào)告期各期末，向投資者發(fā)行的金融工具分別為9.00億、13.57億、17.02億。

同時(shí)，公司指出，2023年負(fù)債凈額同比增長，主要反映了權(quán)益變動(dòng)，包括(1)年內(nèi)虧損3.56億，(2)回購向投資者發(fā)行的金融工具9690萬，及(3)以股份為基礎(chǔ)的薪酬790萬。

2024年負(fù)債凈額同比增長，主要反映權(quán)益變動(dòng)，包括(1)年內(nèi)虧損及其他全面收益1.36億；(2)以股份為基礎(chǔ)的薪酬550萬；及(3)發(fā)行普通股390萬。

報(bào)告期各期，該公司分別錄得流動(dòng)負(fù)債凈額5.73億、10.18億、13.01億。

2024年流動(dòng)負(fù)債凈額同比增長，主要是由于向投資者發(fā)行的金融工具增加3.45億；及應(yīng)收賬款減少6240萬，部分被以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)增加1.35億及合約資產(chǎn)增加5230萬所抵銷。

2023年流動(dòng)負(fù)債凈額同比增長，主要由于向投資者發(fā)行的金融工具增加4.57億；即期稅項(xiàng)增加8000萬；及應(yīng)付賬款增加5920萬，部分被以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)增加1.29億；合約資產(chǎn)增加9280萬；及現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物增加3530萬所抵銷。

截止2024年年末，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物達(dá)1.13億，上年同期為1.30億。

柏文喜指出，手回科技截至2024年的流動(dòng)負(fù)債凈額超過13億，而現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅為1.13億，這種財(cái)務(wù)狀況確實(shí)可能對(duì)公司的日常運(yùn)營和償債能力構(gòu)成威脅。流動(dòng)負(fù)債凈額高意味著公司短期內(nèi)需要償還的債務(wù)較大，而現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物不足，可能導(dǎo)致公司在面臨突發(fā)情況或需要及時(shí)償債時(shí)資金緊張，影響公司的正常運(yùn)營和信用評(píng)級(jí)。此外，這種財(cái)務(wù)狀況可能還會(huì)限制公司在業(yè)務(wù)拓展、研發(fā)投入等方面的資金投入，進(jìn)而影響公司的長期發(fā)展和競爭力。

04

五大客戶貢獻(xiàn)營收超七成，屢屢違規(guī)被罰

在往績記錄期間，公司與超過110家保險(xiǎn)公司建立了合作，其中包括68家人身險(xiǎn)公司及46家財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司。其次，公司自保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)公司和代理公司產(chǎn)生少量收入。公司于同期已與中國超過70%的人身險(xiǎn)公司建立了合作。

公司大部分客戶均為中國保險(xiǎn)公司。于往績記錄期間，公司來自各年度五大客戶的總收入分別為6.22億、10.42億、9.80億，分別占各年度總收入的77.2%、63.8%及70.7%。

于往績記錄期間，來自各年度最大客戶的收入分別為1.70億、2.78億、3.26億，分別占各年度總收入的21.0%、17.0%及23.5%。

公司供應(yīng)商主要包括：(1)保險(xiǎn)代理人；(2)保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)公司及代理商；及(3)提供推廣服務(wù)的信息技術(shù)及媒體公司（公司的自媒體流量渠道提供商）。

于往績記錄期間，公司向各年度五大供應(yīng)商的采購額分別為1.74億、2.16億、2.35億，分別占各年度總采購額的33.1%、20.0%及27.4%；公司向各年度最大供應(yīng)商的采購額分別約為6050萬、8410萬、6530萬，分別占各年度總采購額的11.5%、7.8%及7.7%。

2023年12月，創(chuàng)信保險(xiǎn)銷售有限公司于深金罰決字〔2023〕68號(hào)案件中，因“未按規(guī)定使用銀行賬戶；部分互聯(lián)網(wǎng)人身保險(xiǎn)業(yè)務(wù)不符合監(jiān)管要求；未按規(guī)定建立或者管理業(yè)務(wù)檔案”，被國家金融監(jiān)督管理總局深圳監(jiān)管局，處以“警告并處罰款5萬元”。

2023年9月，深圳手回科技集團(tuán)有限公司曾論文被執(zhí)行人，被執(zhí)行金額約940.29萬元。

2022年5月，手回科技全資子公司小雨傘保險(xiǎn)經(jīng)濟(jì)有限公司因互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)信息披露不充分遭天津銀保監(jiān)局警告并處罰款1萬元。

2022年5月，小雨傘保險(xiǎn)的總經(jīng)理陳德濤于津銀保監(jiān)罰決字(2022]28號(hào)案件中，因“對(duì)公司違法行為承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任”，被中國銀行保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)天津監(jiān)管局列為被執(zhí)行人，處以“警告并處罰款1萬元”。（港灣財(cái)經(jīng)出品）