文：向善財經

最近，八馬茶業迎來了一則利好。

據中國證監會官網發布的《關于八馬茶業股份有限公司境外發行上市及境內未上市股份“全流通”備案通知書》，八馬茶業擬發行不超過2913.34萬股境外上市普通股并在港交所上市。并允許106名股東將所持合計4398.69萬股境內未上市股份轉為境外上市股份，在港交所上市流通。

這意味著，八馬茶業已經拿到了中國證監會的“放行條”，距離港交所只差“一步之遙”了。

不過想要真正走出這一步，八馬茶業未來要面臨的挑戰和不確定性，還有很多很多。

畢竟，在沖擊A股時，2023年中國證監會對八馬茶業發出的“奪命”46問，至今仍記憶猶新。

此外從大環境來看，現在作為“前輩”的瀾滄古茶還給港股資本市場起了個壞頭，上市一年業績就出現了“大變臉”，一舉虧掉過去三年多的利潤。而且今年還延遲刊發了2024年全年業績，以至于公司股票直接暫停買賣3個月……

這一通操作不僅“嚇跑”了很多散戶投資者，甚至還有點把整個傳統茶行業路走窄了的意思。

所以現在，八馬茶業想要跟著敲開港交所的大門，就得拿出更扎實、更亮眼的成績表現。

但遺憾的是，從招股書來看，八馬茶業對此準備的似乎并不十分充分，主要有兩大問題：

一是從家族式管理到加盟商“熟人化”背后，八馬茶業關聯交易的資本信任擔憂何解？

二是當加盟門店開始承壓，八馬茶業如何救人救己？

八馬茶業，會出現“宗馥莉式”隱憂嗎？

從過往的招股書來看，八馬茶業是一家很典型的“家族企業”。

天眼查APP顯示：截止到2024年9月底，控股股東王文彬、王文禮、陳雅靜、吳小寧、王文超及王小萍作為一致行動人，持有公司55.9%的投票權，一組控股股東均為家庭成員。

其中，王文彬、王文禮及王文超互為兄弟，陳雅靜為王文彬的配偶，吳小寧為王文禮的配偶，王小萍為王氏三兄弟的姊妹。

在此背景下，八馬茶業董事會的五名執行董事和一名非執行董事，自然也均由家族成員擔任。五名執行董事為王文禮、王文超、吳清標、王焜恒、王文龍，非執行董事為王文彬。

里邊的生面孔，吳清標是王氏三兄弟的表兄弟，王焜恒為王文彬的兒子，王文龍是王氏三兄弟的堂弟。

同時在管理層方面，吳清標是公司總經理，王文超是副總經理，王焜恒任聯席總經理，王文龍是董事會秘書兼聯席公司秘書……

客觀來講，家族化企業管理的本身并不是沒有可取之處。

就像安踏、周大福們，在濃厚的家族管理色彩下，反而激發出了更強的凝聚力和增長動力，一路推著安踏成為了全球第三家年營收破千億元的體育用品集團。

不過值得一提的是，安踏采用的是“家族控股+職業經理人運營”的混合管理模式。

比如安踏執行董事、亞瑪芬體育首席執行官的鄭捷，便是由丁世忠從阿迪達斯大中華區副總裁的位置上挖來的；又比如安踏的第二個聯席首席執行官職位，則是由加入安踏近20年的創業伙伴吳永華擔任的，關鍵核心職位并不完全是由創始人家族所占據。

但在這方面，以王文禮為核心的王氏家族，對八馬茶業的重要職位占比較高。

那么從經營管理的角度看，一方面這就不太利于形成客觀公正的機制和秩序，比如在晉升機制上，家族化的人事安排可能會影響優秀員工的晉升通道，也就很難充分挖掘出企業增長的活力。

另一方面在企業決策上，如果家族成員過多進入高級管理層，可能還會出現在重大戰略決策上因個人利益與企業利益不一致而猶豫不決的潛在經營風險，特別涉及財產分配等問題時，這樣的弊端會被進一步放大。

就像最近鬧得沸沸揚揚的娃哈哈宗慶后事件，一同被放到大眾輿論下的，還有宗馥莉在接班后對娃哈哈“商標”等核心資源的輾轉騰挪、對自家班底“宏勝”系的轉移加碼，以及其叔叔宗澤后“六親不認”的不滿表態等。基本上也就把家族式管理企業的弊端，給赤裸裸地表現了出來。

這或許也解釋了為什么在當年證監會的46問中，首先就要求八馬茶業補充說明實際控制人、控股股東及其近親屬全資或控股的企業，是否存在與公司利益沖突的情形？

以及詳細說明八馬茶業關聯交易關聯方的基本情況、是否存在對發行人或關聯方的利益輸送，是否存在替發行人承擔成本的情形等等。

畢竟，八馬茶業和王文禮家族不只是在關鍵位置，放了部分“自家人”，甚至就像現在娃哈哈之于宏勝那樣，在八馬茶業的加盟商關系里，也出現了明顯的“熟人化”特征。

比如在關聯交易方面，現在八馬茶業由控股股東家族或董事家族、管理層人員家族的近親成員控制的實體，多達9家。

其中，銷售茶葉及其他產品的關聯方就有8家，包括廣西九云茶業有限公司、深圳市銀泰茶業有限公司等。以2023年的銷售收入來看，上述關聯方合計貢獻了0.356億元。

此外據招股書顯示，截至到2024年9月底，八馬茶業還有77家加盟商是前員工或由前員工控制的公司，這些前員工合計運營加盟店數量多達300家。同期，八馬茶業向前員工加盟商銷售的收入達0.844億元，占公司同期總收入的5.1%。

2022年和2023年，該銷售收入為0.93億元和1.05億元。

同時，河南瑞之茗商貿有限公司（為八馬茶業前五大客戶之一的）的控股股東，也是八馬茶業一名員工的配偶。

雖說將前員工發展成加盟商，本身沒有任何，但是聯系起八馬茶業的家族化管理，在內外都是“自己人”的背景下，這讓港交所如何能相信八馬茶業的運營獨立性？

這些問題，如果八馬茶業不能解釋清楚，那么對資本市場而言可能會是一個隱患，港交所自然也不太可能會順利放行。

甚至說就算放進去了，部分投資者們或許也很難敢拿真金白銀去押注，結果就可能是抱著“疑罪從有”的心態，對八馬茶業敬而遠之……

業績亮眼，或可奮力一搏

事實上，八馬茶業的家族化管理、關聯交易問題也不是第一次被詬病了，但遺憾的是，隨著現在備案程序的通過，八馬茶業想要在短時間內改變治理結構也已經有點晚了。

再加上“普洱茶第一股”瀾滄古茶的上市即變臉，對港股資本市場的信心打擊，這些都可能會使港交所進一步加強對八馬茶業的審查，從而推高整體上市的難度。

所以現在，八馬茶業IPO除了要碰碰運氣外，還需要拿出足夠亮眼的籌碼來證明自己。

畢竟，港交所不像深交所，“爹味”沒那么濃，也沒什么隱形限制，整體更偏愛現金流、品牌力企業。直白點說，只要你能本本分分地賺到錢，那就雙手雙腳都歡迎你來。

在這方面，八馬茶業的業績表現頗為亮眼。

2022年至2023年，八馬茶業營收分別為18.18億元、21.22億元。2024年前三季度，八馬茶業實現營收16.47億元，又同比增長了0.98%。

對應的毛利率為53.3%、52.3%及55.4%；凈利潤為1.66億元、2.06億元和2.08億元。整體依然在增長，但就是增速似乎有點放緩了。

那么接下來，八馬茶業到底是重演瀾滄古茶的“上市及巔峰”，還是擁有觸底反彈的潛能呢？

這個要看其能不能開拓更多的加盟商，開出更多的加盟門店了。

現在八馬茶業的核心營收來源，就是向加盟商們銷售產品。2022年至2024年前三季度，這部分收入分別為9.12億元、10.73億元、8.18億元，占公司總收入的50.2%、50.6%及49.7%。

對應的加盟商數量為1033名、1202名及1241名，加盟門店為2579家、3054家和3224家。

可以明顯看到，現在八馬茶業的加盟商和加盟門店的凈增長速度，都出現了大幅減緩的情況。

八馬茶業一直主打的是高端茶葉市場、核心目標群體是高凈值商務人士、政企大客戶們。但偏偏從招股書來看，其在一線城市、新一線城市、二線城市、三線及其他城市的線下門店數量分別為381家、728家、1015家、1377家，整體布局反而集中在了低線城市。

這可能跟低線城市的門店租金較低有關，也可能跟部分加盟商們小富則安的心理有關。因為如果粗略計算，過去三年間，八馬茶業加盟商們的平均采購額，最高似乎也才89.3萬元，加盟門店平均采購額最高是35.36萬元，甚至還不如一線城市部分奶茶店的月銷售額高。

但即便如此，由于市場錯位，在低線城市賣高端茶葉，本身還是一場充滿著不確定性。比如高凈值客戶群體有限、消費能力不穩定，再加上近兩年的宏觀經濟影響，這也使得上述數據，一下子就在去年前三季度末變成了65.9萬元和25.37萬元，下滑幅度明顯。

此外，可能還有來自線上渠道的影響。瀾滄古茶在2024年年報中披露，消費疲軟導致線下實體門店經營困難，線上電商和直播帶貨的快速發展對線下實體門店的經營造成較大沖擊……

在這方面，八馬茶業的線上銷售渠道表現，非常亮眼。

2022年和2023年，實現營收4.94億元和6.23億元，總占比也從27.2%增長至了29.3%。2024年前三季度為5.53億元，同比增長14.49%。

相比于線下直接把產品銷售給加盟商們的穩定，八馬茶業線上渠道的增長，還離不開持續的引流投放。這也可能是其銷售及營銷開支，一路增長至了6.81億元的直接原因……

最后的結果就是，現在八馬茶業的線下門店加盟商們，一邊要面對消費環境疲軟的下行壓力，一邊可能還要抵抗來自線上隊友的“擠壓”。

如此來看，現在似乎不算是八馬茶業一個準備充分的上市時機，至少有太多難以回答的問題，都在等著王文禮家族做出合理的回應和解答。

那么既然如此，相比于急著上市，八馬茶業何不先打掃干凈屋子，再請客呢？

免責聲明:本文基于公司法定披露內容和已公開的資料信息，展開評論，但作者不保證該信息資料的完整性、及時性。另：股市有風險，入市需謹慎。文章不構成投資建議，投資與否須自行甄別。