《投資者網》張靜懿

近期，來自河北省固安縣的面粉生產制造公司—參花實業控股有限公司（下稱：參花實業/公司）第三次向港交所遞交招股說明書，擬在港交所主板上市，中泰國際為其獨家保薦人。公司曾于2020年6月、2021年3月兩度向港交所遞交上市申請，但均未成功。

據了解，面粉加工行業屬于低利潤行業，進入門檻相對較低，同質化相對較高，2023年中國每年主要業務收入達2000萬以上的面粉制造商約有3000到4000家。

據弗若斯特沙利文報告，在河北省，按專用粉銷量計算，參花實業在河北排名第三，市場份額約為3.7%。在全國范圍內，按面粉銷量計算，參花實業在中國所有面粉制造商中位列第31至35位，市場份額僅有0.2%，市場占有率較低。

在行業內卷嚴重下，參花實業尚未形成自身獨特競爭力，還存在產品類型單一、運營模式單一以及資金狀況堪憂等困境。那么公司第三次沖擊港股IPO，勝算又有幾何呢？

產品類型單一，靠漲價撐起營收

參花實業是一家位于中國河北的專用粉產品制造商，成立于2002年。公司以“參花”品牌銷售面粉產品和面粉的副產品，已超過20年的歷史，主要產品包括普通專用粉、熱處理專用粉以及通用粉。

招股書顯示，2021—2023年，參花實業分別實現營收5億元、4.69億元、5.44億元，分別實現凈利潤3205.4萬元、4525.6萬元、4049.7萬元。盡管公司連續三年錄得盈利，但盈利能力并不強，2023年度收入同比增長16.09%，但凈利潤同比下滑10%，存在增收不增利的問題。

當前市場環境下，產品多樣性成為企業競爭力的核心要素之一，但目前參花實業產品品類較為單一，主要集中在面粉產品上。公司營收八成以上來自面粉產品，為普通專用粉和熱處理專用粉。其中普通專用粉營收占比最高，2021—2023年占總收入的比例分別為64.1%、55.9%和58.4%。

從產品銷量來看，2021年-2023年，參花實業的總銷量分別為16.89萬噸、13.71萬噸、16.06萬噸。2023年并不是參花實業銷量最好的一年，而公司之所以能在2023年取得近三年最高收入，是因為普通專用粉、熱處理專用粉等兩大核心產品的漲價。

2023年，參花實業普通專用粉每公斤同比漲價5分錢至3.68元，每噸漲價50元；熱處理專用粉每公斤同比漲價0.18元，每噸漲價180元。

可以看出，參花實業雖在近三年內實現了營收與凈利潤的增長，但該增長態勢高度依賴于面粉產品的銷售。值得注意的是，公司產品銷售量波動較大，盈利增勢并非源自銷量的穩步提升，而是借助產品價格上調來提振營業收入。

依賴大客戶加重

除產品線單一外，參花實業的運營模式也呈現單一化特征，主要銷往食品加工商及批發商客戶（B端客戶），缺乏To C端市場。一般來說，依賴To B業務的食品企業，對客戶的依賴性也會相對較高，存在受制于主要客戶表現的風險。

據招股說明書，參花實業正處于這種境地。公司在營收上特別依賴其前五大客戶，2021—2023年來自前五大客戶的銷售額分別占總收入的48.6%、61.7%和63.2%。另一方面，公司已流失超 2/3 客戶，客戶數量從2021年的298名降至2023年的92名，客戶集中度顯著攀升。

過度依賴大客戶，會導致在客戶關系變動或需求縮減時，對企業未來營收造成不確定影響，也可能會影響公司業務的穩定性。

值得一提的是，知名烘焙食品企業達利集團也是參花實業五大客戶之一，二者自2012年開始合作。但近幾年，公司向達利集團的銷售額正持續減少，已由2021年的1.35億元降至2023年的6441.9萬元，排名也從第一大客戶的位置下滑到了第三大客戶。

資金財務狀況堪憂

參花實業在資金風險方面面臨多重挑戰，主要體現在高資產負債率、流動負債增加、經營現金流兩年為負、償債能力下降等方面。

首先，參花實業的經營現金流已連續兩年為負。根據招股書，2021年公司尚有380萬元正向現金流，但隨后急轉直下，2022年及2023年分別降至-1.61億元和-1.25億元。這表明公司在主營業務活動中現金流入與流出的失衡狀態持續加劇，已經對其日常運營資金鏈構成了顯著壓力。

其次，參花實業的負債率呈急劇上升態勢，公司2021年負債比率為104.9%，至2022年攀升至147.5%，2023年已達到了166%的高位。具體來看，公司在2023年的流動負債從約1.55億元大幅增加到約4.29億元。這一連串增長不僅揭示了公司資本結構中債務負擔的日益沉重，也映射出潛在的財務杠桿風險與償債壓力，已經對企業的長期財務健康構成挑戰。

然而，與流動負債的快速增長形成鮮明對比的是，公司的流動資產在逐漸下降。參花實業的流動資產從2022年底的約5.22億元減少至2023年底的約4.37億元。

最后，參花實業的“銀行及其他貸款”也在不斷增加。2021年至2023年，公司的銀行及其他貸款分別為2.89億元、4.73億元和6億元，到2024年一季度末更是達到了6.82億元的新高。值得關注的是，參花實業的控股股東姚志萬目前在河北固安農村商業銀行擔任董事職務，截至2024年3月31日，公司尚有3000萬元債務未向該銀行清償。

或許，參花實業急于上市募資也與其資金狀況有關。公司在招股書中坦言，計劃將部分募集資金用于“償還若干現有來自銀行及其他金融機構的借款”。然而，在上述種種嚴峻問題下，參花實業這次能否成功在港交所上市？《投資者網》將持續關注。（思維財經出品）■