《投資者網》蔡俊

曾千億市值的“醫美茅”愛美客（300896.SZ，下稱“公司”），是否也有自己的焦慮？

近期，公司發布年報、分紅計劃、收購方案。繼續保持增長之際，市場發現公司的增速有所放緩，進而引發相關討論。

其實，醫美行業發展至今，剛走過國產替代不久。行業本質為何，各家企業也都在思考和行動。公司率先給出的答卷，就是不斷在產品力上下功夫，以外延收購和研發創新力圖加固護城河。

醫美的本質為何

2003年前后，遠在大洋彼岸的簡軍遇到一件改變命運的“小事”。在異國他鄉，其偶然目睹一位女生注射玻尿酸后，臉上深淺的皺紋漸漸淡去，面容再度煥發光彩。一瞬間，簡軍的商業嗅覺點燃，仿佛看到了一片亟待開發的藍海。

此后的故事，就是簡軍回國創業愛美客。在北京昌平區簡陋的舊藥廠房，公司啟動研發面部填充劑。彼時，歐美、韓國企業牢牢把控玻尿酸的技術和產品。突破的節點于2009年到來，公司成功研發出復合玻尿酸“逸美”，一舉打破進口壟斷。

任何一家醫美企業的起點，都是建立在國產替代的產品力上。產品力既有功效不輸進口的單品，也有組合矩陣的護城河。2012年至今，公司先后推出“寶尼達”、“嗨體”、“緊戀”、“濡白天使”等，覆蓋透明質酸鈉注射填充劑、面部埋線等品種。

這些國產醫美產品，不僅“硬控”消費者推動公司業績高速增長，還在資本市場拉滿情緒值。2020年，公司成功登陸深交所，市值一度超千億，被譽為“醫美茅”。

能被冠以“茅”足以說明價值，但公司能否穿越行業周期，目前遇到市場猜測。2024年，公司營業收入、歸母凈利潤分別為30.26億元、19.58億元，各自同比增長5.45%、5.33%。上市五年來，公司增速首次降至個位數。增速放緩，令市場產生兩個思考。其一，哪怕是核心大單品也有周期。其二，醫美行業的本質，是厚雪長坡還是小浪短波。

到目前為止，以“嗨體”為代表溶液類產品和以“濡白天使”為代表的凝膠類產品，常年占公司營收的98%以上。2024年，溶液類、凝膠類等注射產品的收入分別為17.44億元、12.16億元，各自同比增長4.4%、5.01%。

其中，“嗨體”的高光時刻或劃下休止符。2024年，公司溶液類產品的銷售量、生產量、庫存量分別為634.63萬支、687.92萬支、85.65萬支，各自同比增長23.44%、39.67%、91.4%。

高端布局能否鑄就新護城河

醫美行業是不是厚雪長坡，落腳點還是在產品上。

2021年，“濡白天使”正式推出。2022年到2024年，公司凝膠類產品的收入分別為6.38億元、11.58億元、12.16億元，銷量各自達73.96萬支、100.68萬支、89.36萬支。相比“嗨體”上市后連續多年的持續爆發，“濡白天使”的增速表現讓市場和公司開始重新審視一個問題：醫美產品是否有穿越周期的能力。

實際上，“濡白天使”自推出后就進入異常激烈的競爭。同類上市產品，包括圣博瑪的艾薇嵐、華東醫藥的伊妍士、江蘇吳中的艾塑菲，后兩個由海外引進。而“嗨體”在很長一段時間內，是獨享市場。

換言之，公司過去的高增速是建立在產品的稀缺性上。但占領消費者的心智，需順應趨勢提供源源不斷的新價值，才能以驚艷的產品激發渴望，獲得穿越周期的生存力。對比各家產品，濡白天使、伊妍士、艾塑菲的一支維持時間分別為18個月-24個月、18個月-24個月、24個月，對應價格1.28萬-1.48萬元/支、1.68萬-1.98萬元/支、1.98萬元/支。

歷經競爭后，公司對醫美產品的理解能力在逐漸加深，意識到在高端領域需要夯實護城河。今年3月，公司公告擬以1.9億美元（約13.8億元）收購韓國REGEN的控股權。該標的核心產品正是江蘇吳中在國內獨家代理的艾塑菲。2024年前三季度，該產品銷售額1.95億元。

對此，愛美客向《投資者網》表示：“公司擬收購韓國REGEN的控股權，旨在通過整合國際領先技術資源，進一步強化再生醫美領域的全球布局。目前該交易尚未完成，相關事項需遵循各國法律法規及交易流程。”

江蘇吳中則公開回應，艾塑菲在中國境內的獨家代理權有效期至2032年8月28日，目前代理權沒有變化。

同時，愛美客向《投資者網》強調：“濡白天使作為凝膠型再生注射劑，與凍干形態的艾塑菲（需復溶為混懸液）在劑型、成分、使用場景等方面存在差異。本次收購旨在加厚公司在再生產品領域的布局，有望成為全球再生醫美領導者；搭配愛美客旗下眾多產品，可為求美者提供更多元、效果更佳的解決方案，滿足求美者在面部、身體等更多部位治療的需求。”

產品拓展打造新引擎

登陸資本市場五年，愛美客逐漸將增長邏輯建立在外延的產品拓展上，進而支撐未來更長遠的發展目標。

2022年，公司增資2000萬元獲得艾美創40%股權，后者主營水光儀、無菌注射針等產品。2023年，公司斥資3.5億元收購沛奇隆生物制藥全部股權，進軍動物膠原蛋白領域；同期，公司與韓國Jeisys Medical簽署經銷協議，拿下射頻和超聲設備的中國內地獨家經銷權。2024年，公司繼續增資艾美創，拿到后者的控股權。

接連的收購，反映出公司深化國際化的戰略布局。同時，公司也有意加強研發創新。2024年，公司研發費用3.04億元，同比增長21.41%，占營收比例超10%。上市以來，公司累計實施五輪現金分紅，共計金額23.8億元。本次年報公布的11.45億元現金分紅方案實施后，公司累計分紅金額將超過IPO募投資金。

截至2024年，公司貨幣資金15.15億元，同比下降17.36%，主要因購買理財產品所致。報告期內，公司投資支付的現金128.67億元，同比增長135.8%，持有多家企業股權。其中，公司投資的博安生物已在港交所上市，報告期內確認股權公允價值0.45億元。

對此，愛美客向《投資者網》表示：“公司現金流充沛，資金規模穩健，且通過多元化理財配置提升資金使用效率。所有投資均經過嚴格風險評估，符合公司內控制度及監管要求。”（思維財經出品）■