《投資者網》蔡俊

未曾料到，創新藥明星榮昌生物（688331.SH，下稱“公司”）被“小作文”困擾。

今年1月，公司股價一度盤中下滑。此后，公司公告表示注意到互聯網上的若干評論，聲稱其現金流緊缺，及面臨取得銀行授信困難及潛在的來自供應商的訴訟風險等。對此，董事會謹此澄清，該評論的內容及陳述與事實不符，且極具誤導性。

2023年前三季度，公司營業收入7.69億元，同比增長35.08%，歸屬于上市公司股東的凈利潤-10.3億元，較2022年同期的-6.88億元有所擴大。

實際上，2023年公司在接受調研時，就曾被問及資金流緊缺的問題并予以澄清。然而，從賬面資金和各項開支看，捉襟見肘或是事實。

這一切，其實似曾相識。

資金吃緊的輪回

作為為數不多的A+H上市藥企，榮昌生物的錢似乎不夠用了。

截至2023年三季度，公司貨幣資金6.09億元，較年初21.87億元有明顯減少。負債端看，同期短期借款0.14億元，償債壓力不大，長期借款為6.28億元。

財務數據如同一個硬幣，折射出兩面。一方面，公司“燒錢”周期迅速。另一方面，捉襟見肘的資金流或影響未來開支。

2023年前三季度，公司銷售費用5.4億元，同比增長94.2%。構成上，2023年上半年員工薪酬、市場開發費分別為2.19億元、1.06億元，各自同比增長142.2%、112%。因此，員工的增加和市場投入推動了費用上漲。

截至2022年，公司銷售人員1167人，自免和腫瘤團隊約各占一半規模。2023年，公司表示商業化能力處于前期建設階段，因此仍需持續投入較多的團隊建設費用和學術推廣開支。

研發費用上，2023年前三季度公司達到8.58億元，同比增長30%。同年半年報里，公司在研管線超過10項，且有多個處于臨床三期階段，跨度從國內延展到海外。

今年1月，公司宣布收到美國食藥監管局的認證函，其自主研發的ADC藥物RC88獲快速通道資格，即審核周期將加速，適應癥為鉑耐藥復發性上皮性卵巢癌、輸卵管癌和原發性腹膜癌（PROC）。

以此計算，2023年前三季度榮昌生物銷售與研發費用合計超13億元，與同期貨幣資金的縮減量基本吻合。賬面上6億多元的資金，對比各項開支，著實捉襟見肘。

壓力之下，公司籌資的路徑有再融資、銀行借款等。當下的創新藥企的資本寒潮，再融資周期長且不確定性大，銀行借款是可靠的方式之一。上市A股前的2019年，公司曾通過資產抵押，累計從兩家銀行獲得貸款1.22億元。

還有一種路徑，就是關聯方內部借貸。公司的一致行動人構建了一個龐大的醫藥帝國，觸角涵蓋了上游培養基的賽普生物、藥品研發的榮昌生物，以及藥品生產的邁百瑞。

2018年和2019年，公司曾從關聯方榮昌生物借款3.8億元、5.84億元。當時，公司還未實現藥品商業化，因此現金流一直吃緊，直到上市A股后手里的資金才充裕。

然而，關聯交易向來是敏感地帶。更何況，“燒錢”時代中榮昌生物的關聯支出還在加大。

2023年上半年，公司向關聯人采購2.7億元，同比增長233%，項目有購買材料、接受服務、租賃房屋等。其中，公司與邁百瑞、賽普生物的交易金額分別為0.7億元、0.53億元。

其中，邁百瑞已通過深交所創業板IPO審核。該企業主營CDMO，即生產服務外包。根據IPO第二輪回復意見，2023年上半年邁百瑞的營收為2.1億元。

如今又到了一個輪回，但這次榮昌生物還多了一招，即藥品商業化。

后浪的來襲

截至目前，榮昌生物有兩款進入商業化產品，包括泰它西普和維迪西妥單抗，后者是被譽為魔法子彈的ADC（抗體偶聯）藥物。

ADC藥物之神奇，在于可精準定位體內的癌癥細胞并實施攻擊。在國內，公司是唯一上市該類藥物的廠家，其余均為外資，包括羅氏、輝瑞、武田、Seagen、阿斯利康/第一三共、吉利德等。

國產“單挑”進口的格局，一時備受關注。

靶點選擇上，維迪西妥單抗與羅氏的恩美曲妥珠單抗、阿斯利康的德曲妥珠單抗同為HER2。羅氏是最早在國內獲批的ADC藥物廠家，2023年前三季度該藥的全球銷售額達17.25億美元。同期，阿斯利康的中國區收入44.95億美元，該企業表示ADC藥物推動業績上漲。

雖然是相同靶點，但榮昌生物在適應癥的選擇上，避開了國際大廠的鋒芒。2021年，維迪西妥單抗的胃癌適應癥獲批上市，羅氏和阿斯利康的ADC藥物主要針對乳腺癌。

避開鋒芒后，維迪西妥單抗的收入在短期內迎來爆發。2021年和2022年，該藥的銷售額分別為0.84億元、4.12億元。按照2022年公司營收7.72億元測算，該藥的收入占比達53.4%

然而，爆發的勁頭或逐漸遞減。

2023年前三季度，公司未公開具體銷售額，僅披露旗下兩款藥物合計收入7. 69億元。若同期保持2022年的占比，維迪西妥單抗的收入可能已增速乏力。

同期，公司在被機構調研時披露，維迪西妥單抗的銷售在崗人數約600人，覆蓋約2000家醫院并準入超630家。不過，覆蓋能否帶來銷售的轉化值得注意。2023年初，公司原副總裁唐剛跳槽到海創藥業，被任命營銷中心副總裁。任職公司期間，唐剛從0到1完成市場營銷體系搭建及商業推廣團隊建立，負責維迪西妥單抗的商業化推廣。

而且，國產ADC格局在2023年底徹底打開，那些后浪逐漸受國際大廠青睞。

同期，百利天恒宣布向百時美施貴寶（BMS）達成合作協議，轉讓旗下一款在研雙靶點ADC藥物的部分權益，拿到后者給予的8億美元首付款。之后，宜聯生物宣布與羅氏達成協議，雙方將合作開發用于治療實體瘤的新一代ADC藥物，前者可獲得首付款和里程碑付款5000萬美元。

實際上，榮昌生物也曾經歷類似“輝煌”。2021年，維迪西妥單抗的部分權益曾以2億美元首付款出售給輝瑞。但今時不同往日，新靶點和適應癥層出不窮，研發也來到一個新輪回，公司未來的每一步都影響深遠。（思維財經出品）■